企业资本结构的选择非常重要，它不仅影响到企业的融资成本和市场价值，而且与企业治理结构和宏观经济运行有关。当前国企资本的重组与资本结构的改革已是大势所趋，它将直接规定证券市场的战略地位和发展空间。那么，资本结构与企业治理结构到底是什么关系？中国国企资本结构的出路何在？为此，本刊记者访问了北京大学中国经济研究中心的张维迎博士。

 

张维迎博士纵谈资本结构与国企重组

 

    ■本刊记者    ■张维迎博士

 

资本结构和企业破产的理论

    ■张老师，目前资本结构已成为我国经济学界一个热门话题，它将在某种程度上，为国有企业的改革方向与操作方式奠定理论基础。证券界对此也非常关注，因为企业资本结构的选择，将直接影响到证券市场的战略地位和发展空间。您能介绍一下有关资本结构的基本理论吗?

    ■我这里要谈的理论基本上都是建立在西方市场经济基础上的理论，由于这个原因，这些理论未必十分适合中国的情况，但可以作为我们讨论中国问题的一个背景。（附：关于资本结构的理论）

 

    在市场经济中，一个企业家要把企业搞大，至少必须使两部分人满意，一是买东西的人，称为顾客，二是出钱的人，称为投资者。但这两部分人之间有很大的区别，顾客是“不见兔子不撒鹰”，就是说，只有当你以合适的价格拿出令他们满意的产品时，他们才会把钱掏出来。而投资者在把钱掏出来的时候，他们得到什么呢?什么也没有，只是一纸允诺。这种允诺能否兑现，还是个未知数，因为从作出允诺到兑现允诺有一个时间差，这期间，有许多不确定的事情会发生，市场情况在变化，你的行为也在变化，那些当初认为能赚钱的投资项目也许会失败，而失败本身很大程度上依赖于你的主观努力。比如说，你是不是象当初允诺的那样兢兢业业地工作，因为你的所作所为不可能明明白白地写在合同里，投资者就要求对你的行为有一定的监督权和控制权，这种监督和控制权包括当你不能兑现允诺时投资者直接接管企业的权力，因此，投资者与企业之间的关心涉及到所有权问题，而不是简单的市场交易关系。

    企业把钱从顾客口袋里拿出来的过程称为“销售”，而把钱从投资者口袋里拿出来的过程称为“融资”。如同为了取悦顾客企业家生产出各种各样的商品一样，为了取悦投资者，企业家发明了各种各样的融资工具。典型的融资工具有两类，一是股票，二是债券，二者的区别在于收益索取权和控制权的不同，股票拥有者享有的是剩余收入索取权和企业正常经营情况下的控制权，债券拥人者享有的是固定收入索取权和企业不能偿还债务时的破产权。由于这个原因，股东被称为企业所有者，而债权人不被称为所有者。但这个区别不应过分夸大。准确地讲，股东与债权人的区别在于他们各自享有所有权的阶段不同：股东是企业处于正常运行状态时的所有者，债权人是企业处于破产状态时的所有者。

    企业融资的一个核心问题是股票融资和债券融资之间的选择，二者在总资本中的比例就是所谓的“资本结构问题”。在一个给定的时点上，资本结构就是企业资产负债表右边不同项目的比率，包括总股本与总负债的比率，不同股东持有的股本的比率，不同债务之间的比率，等等。一般将总负债占总资产的比率称为企业负债率。企业资产负债表上的负债率既是企业过去融资的结果，也是影响企业未来融资的一个重要变量。

    资本结构的选择非常重要，因为它不仅影响企业的融资成本，企业的市场价值(特别是上市公司的市场价值)，而且与企业治理结构和宏观经济运行有关。观察表明，不同国家企业的资本结构是不同的，同一国家不同行业的资本结构也不同，甚至同一国家同一行业不同企业的资本结构差别也很大，那么，究竟什么因素决定资本结构的选择呢?

    西方经济学50年代有一种被称为“新古典”的资本结构理论，这种理论认为，在一个完善的资本市场中，资本结构是无关紧要的，它既不影响资本成本，也不影响企业的市场价值(Modigliani,F.和M.Miller 1958)。现实中的资本市场当然不可能是完善的，这种不完善不仅来自政府政策(如税收政策)导致的扭曲，而且更主要的是来自信息的不完全。现代企业理论的研究证明，至少由于以下三个原因，资本结构是重要的：第一，资本结构通过影响经营者的积极性影响企业的实际价值；第二，资本结构通过向投资者传递企业内部信息影响企业的市场价值；第三，资本结构影响着企业的治理结构即所有权的安排。

    ■从目前来看，最有现实意义、也最为国人关注的是资本结构与企业治理结构之间的关系。您能着重谈谈第三点吗?

    ■企业在发行股票与债券之间的选择，就是决定控制权在何时由股东转移给债权人。控制权在股东与债权人之间的转化点也就是企业的破产点，从这个意义上讲，企业资本结构的选择也就是企业破产概率的选择。有两种极端的情况：如果企业选择百分之百的股票融资，就没有任何破产的可能性；另一方面，如果企业选择百分之百的债券融资，则时时刻刻处于破产的边沿。当然，从本质上讲，百分之百的债券融资等价于百分之百的股票融资，因为债权人变成实际上的剩余索取者和控制者。

    控制权在股东与债权人之间的分配对经理人员有重要意义，因为股东的控制方式与债权人有很大的不同。股东的控制方式有两种，一种是通过董事会选择、监督经营者的直接控制，称为“用手投票”的控制；二是通过股票市场上股票的买卖、企业兼并的间接控制，称为用脚投票的方式。到底用手投票还是用脚投票，与股东的结构和资本市场的发育有关。如果股东比较集中，资本市场不发达，用手投票就较为有效；相反，如果股东比较分散，资本市场比较发达，用脚投票就更有效率，这一点可以解释为什么在德国和日本用手投票比较流行，而在美国和英国，用脚投票的情况更为普遍；也可以解释为什么上市公司和非上市公司的股东采取不同的控制方式。

    债权人在企业破产时的控制方式也有两种。一种是清算(liquidation)，即把企业的资产拆开卖掉，收益按债权的优先序列分配。清算有自愿和强制两种情况。如果所有者愿意，企业没有破产也可以清算。清算的结果是经营者没有饭碗了。第二种是对破产企业进行重组，即由股东、债权人和经营者进行商量，提出方案，如果重组的价值大于清算的价值，破产企业就可能被重组。企业重组涉及到债权人同意免除一部分债务和利息，“债转股”，延长偿还期，注入新的资金等，也可能涉及到更换经营者。由于这个原因，企业破产对经营者是一件很敏感的事。

    清算与重组之间的选择与债权人的集中度有关。如果债权人比较集中，每个债权人持有的债权比较大，重组的可能性就大，因为大的债权人清算后的损失大；而债权人较集中时达成重组协议的可能性也大。日本和德国的情况就如此。相反，如果债权人比较分散，每个债权人持有的债权相对较小，重组的成本就高，清算的可能性就大。英国和美国的情况就如此。

    尽管相当一部分破产问题是由股东、债权人和经营者商量私了的，每个国家都有破产法。那么，为什么需要破产法呢?这是因为，下列一些矛盾常常是无法通过当事人的自愿协商解决的。这些矛盾包括：(1)股东与债权人之间的矛盾。企业清算后，股东是最后一个索取者，通常得不到什么。由于这个原因，股东即使在企业该清算的时候也不愿意清算，而希望企业继续运营，以便有机会得到点什么。而债权人由于有优先索取权，可能更倾向于清算，如果清算更有利于使他们的利益得到兑现的话，尽管从效率的角度看，重组也许是更好的选择。(2)债权人之间的矛盾，特别是有保障的债权人与无保障的债权人之间的矛盾。一般来说，整体出卖企业比拆开卖更为有效，但有保障的债权人关心的只是自己的债权，如果卖掉抵押品能使自己不受损失，他们宁愿卖掉这些抵押品，即使这些抵押品对现有企业的价值更大。另外，债务合同法规定“先来者先得”，如果没有统一的破产程度，就会出现债权人抢先占有破产企业资产的情况，从而导致资产价值的损失。(3)股东、债权人和经营者、工人、甚至顾客的矛盾。经营者不想让企业破产是显然的，但不想让企业破产的还有工人，甚至顾客。企业清算后，工人要重找工作，要忍受失业的痛苦。顾客不愿意企业被清算，因为那样的话，他们买的产品的保险权利就无法兑现，零部件和配件的供应就会中断。由于这些矛盾相互交织，完全用市场协商的办法交易成本也许太高。破产法就是为解决这些矛盾提供的法律一种程序。当然，如果当事人能协商解决他们之间的矛盾，他们也就没有必要求助于破产法规定的法律程序。就是说，破产的法律程序是选择性的，而不是强制性。这就如同离婚一样，只有当当事人无法用协商的办法解决他们之间的问题时，才需要法院的裁决。

    西方国家的破产法大致可以分为两类：一类是美国式的破产法，另一类是英国式的破产法。美国式的破产法主要是指“第十一章破产法”，这种破产法过多地偏袒了债务人的利益，常常把一些该清算的破产企业重组了；而英国的破产法则过多地偏袒了债权人的利益，把一些本该重组的企业清算了，现在各国都在讨论破产法的修改问题。理论上讲，一个最优的破产法应该达到两个目的，一是硬化债务合同的约束力，防止经营者和股东的道德风险和逆向选择行为；二是为破产企业找到最有效率的安排，防止把本该重组的企业清算了或把本该清算的企业重组了，达到这两个目的的核心问题是如何在不同当事人之间分配与破产有关的权力。

    应该指出的是，尽管从理论上讲，破产是指企业负债超过企业资产的情况，在实际中，破产是由债务人无法偿还债务引起的。(当企业没有被清算时，我们怎么能知道企业的资产价值呢?)对企业来说，重要的不仅是负债总水平，而且还有个债务结构问题。即使总的负债水平并不高，但如果短期负债的比例过大，也会导致财务危机。

    中国国有企业资本结构存在的问题

    ■目前我国学术界对于资本结构理论的关注，主要是因为国有企业资本结构严重的不合理，已成为转换企业经营机制、进一步发展经济与深化改革的重大障碍。一般说来，当前国企负债率过高，已成为共识。至于如何改变现有的资本结构，引进新的投资主体，则众说纷纭。您对中国国企资本结构的看法如何呢?

    ■中国国有企业的资本结构存在两个主要问题，一是负债比例过高；二是投资主体错位。

据国家经贸委和国有资产管理局等部门统计，国有企业平均的负债率1994年在70%以上，1995年可能达到80%以上。美国和英国的企业负债率一般在35-45%之间，德国60%左右，日本由高速增长时期的70%降低到现在的60%左右（附：西方主要国家全部行业平均负债率）。当然，由于债务形成的机制不同，这种简单的数字比较是不说明问题的。在市场经济中，无论股东融资还是债券融资，都是投资者自由选择的结果。在这种情况下，一个企业的负债率高可能是效益好的表现，而不是财务危机的征兆，因为如果企业效益不好，就不会有债权人愿意借钱给它，经营者也不敢借那么多钱。中国的情况就不同了，一方面，企业不是真正的债权人，经理和“股东”并不为企业的负债承担责任；另一方面，银行也不是真正的投资者，没有人为银行的投资失误负责，银行给什么企业贷款不给什么企业贷款，常常不是出于投资者的考虑，而是由政府决定的。从这个意义上讲，银行对企业的债权实际上是政府对企业的股权。不同的是，当政府以贷款的形式而不是财政拨款的形式向企业投资时，企业原来的自有资本变成了“借入资本”，“利润”变成了“财务成本”，背上了沉重的债务负担，正常的经营活动难以进行。

 

    上述论点值得进一步强调。在西方市场经济中，当发生债权债务关系时，债务人明白自己的责任，债权人也清楚自己的风险，最优的负债水平是由当事人对风险和收益的权衡决定的，可以说，不存在负债水平过度不过度问题，至少从事前的角度看是如此。但在中国，在整个80年代，当银行向企业贷款或企业向银行借款时，有哪一方考虑过自己的责任和风险呢?没有!在企业看来，由财政拨款转向银行贷款，不过是取款的地方变了。过去是到财政部门取钱，现在财政说我把钱交给银行了，你去银行取吧!银行贷款不过是一笔登记在册的拨款而已。在银行看来，给企业贷款不过是替政府发放投资资金，银行并没有权决定贷给谁和贷多少，自然也无须考虑贷款的风险问题。债权债务的意识只是到90年代后才有的，是随着利益主体的形成而出现的。在实际的业务关系发生相当长时间之后，企业才意识到欠银行的钱是要还的，而且利息支出会影响自己的资金周转；银行也才意识到贷款是有风险的，企业还不了钱会影响到银行的运行。所以说，银行与国有企业之间债权债务关系并不是西方市场经济中那种意义上的债权债务关系，充其量只是一种“事后的”(expost)债权债务关系。债权债务关系的这种事后性对解决债务危机有着重要的涵义。

    尽管高负债经营是最为引人注目的现象，但国有企业资本结构的真正问题是投资主体的错位。这里，投资主体的错位指的是：真正有能力、有资格当股东的投资者成了债权人，而没有能力、没有资格当股东的国家却只是最大的甚至是唯一的股东。在市场经济中，谁当股东，谁当债权人，是市场选择的结果。一般来说，最有积极性、最有能力控制企业的投资者选择当股东，而没有能力也没有兴趣控制企业的投资者选择当债权人。中国的情况恰恰相反。国家是最大的“股东”，但国家并没有能力有效地控制企业。老百姓是真正的资金供给者，但他们只能把钱存入银行当银行的债权人，然后再由银行按照政府的意志把资金贷给企业，这就是投资主体的错位。这种情况也可以称为“资本所有权”与“企业所有权”的“错位”：居民是企业资本的所有者，国家是企业的所有者。

    至目前为止，国有企业改革的主导思路仍然是模仿市场经济中股份公司的组织形式，进一步明确国家的股东地位。我曾说过，这是企图通过在马背上划白道道的办法制造出斑马的思路。这个思路至少存在以下问题：第一，明确国家的股东地位并不能解决谁当经营者的问题，而这个问题对保证企业的有效运行是至关重要的。国有控股公司的官员有选择经营者的权力，但并不对他们选择的后果承担经营责任，因此，他们不可能有真正的积极性把最有经营才能的人放在经营者岗位。我前面说过，在市场经济下，企业经营者要把企业发展壮大，必须使两部分人满意，一是买东西的人，二是出资的人。其实，这个道理对任何体制都是适用的。不同的是，在我们这样的体制下，买东西的人和出资的人都是政府官员，他们是拿别人的钱买东西，拿别人的钱进行投资，他们真正关心的并不是价廉物美，不是资本的风险和收益，而是个人的直接利益。我们都知道经营者市场的重要性，但经营者市场的前提是资本市场，没有真正的资本市场就不可以有真正的经营者市场。经营者市场的本质是经营才能的买卖，问题是谁来买?当政府官员作为买主时，经营者就只能投政府官员所好，不可能有职业化的经营者队伍的出现。第二，明确国家的股东身份并不能真正解决政企分开的问题。一种观点认为，政企不分的原因是政资不分，因而只要政资分开就可以解决政企不分的观点。这种观点只抓住了问题的表面现象。政企不分的实质是代表所有者行使控制权的政府官员并不承担资产风险，因此他们不可能象真正的所有者那样对经营者实施最适度的干预。企业中股东、董事会和经营者之间的权力界定有相当的模糊性。在市场经济中，经营者获得最大经营自主权的最好办法是为投资者多赚钱，你赚得钱越多，他就越满意，就越不干预。但在我们这样的体制下，这个道理不适用。国有企业的经营者获得最大自主权的最好办法是把企业搞的“不死不活”。你把企业搞好了，赚钱多了，别人就来摘桃子了。第三，明确国家的股东地位并不能解决国有资产的增值保值问题。股东与债权人不同，他拿得是剩余收入，而不是合同收入。经营者欠股东什么?法律上讲，什么也不欠。股东要拿到剩余，就得有办法监督经营者，知道剩余是多少。国有控股公司的官员并没有真正的积极性获得信息，监督企业。在这种情况下，国家是很难收到剩余的，因为经营者有各种各样的办法隐瞒剩余。许多人认为国有企业是虚报利润，虚盈实亏。我的看法正好相反。我认为，目前比较典型的情况是隐瞒利润，赚了1000万，只报500万。为什么要隐瞒利润?因为报了是国家的，而不报留下来可以自己享受。当然，从调动经营者积极性的监督看，这并不一定是件坏事，因为当经营者可以从利润中得更多的享受时，他们赚钱的积极性也提高了。

    由于以上原因，我认为国家当股东是不合格的。我主张把国有资产变成债权，而不是股权。变成债权后，国家享有的是合同收益权和破产权，而不是剩余索取权和控制权，以上几个问题就基本上得到了解决。作为“债权人”，国家在正常情况下是“旱涝保收”的，政府部门也就没有可能对企业经营进行任意干涉。

    国有企业负债率高实际上是投资主体错位的表现。一般将负债率高的原因归结为：一是“拨改贷”，二是企业效率低，三是投资决策失误，四是企业社会负担重。这些原因是重要的，但并不是最主要的。负债率高的最主要原因是投资主体的错位。到80年代中期以后，老百姓已成为企业投资资金的主要供给者，但直接融资市场不通，老百姓不能进入资本市场，不能自由地在股权投资与债权投资之间进行选择。有钱只能存入国家银行，再由银行贷给企业。因此，居民储蓄的高增长和企业负债的高增长不过是同一个问题的两个方面。我们不能一方面为居民储蓄的高增长而欣喜，另一方面又为企业负债的高增长而发愁。

    所以，要真正解决国有企业负债率高的问题，就必须进行投资主体的大换位，使资金的真正供给者老百姓变成股东，而不是把“拨改贷”改为“贷改拨”。“贷改拨”在短期内能解决一点点问题，但绝对不是治本的办法。治本的办法只能是开放直接融资市场，让真正的投资者成为股东。如果有钱的人不能当股东，企业就只能在过度负债下经营了。没有金融体制的根本性改革，国有企业的债务危机是不可能真正解决的。

    概括地说，我的观点是，把国有资本变债权，非国有资本变股权，由此实现投资主体的大换位，解决企业负债率过高的问题。这是资本结构结构调整和企业重组的一个重要课题。按照这个思路，国家没有必要设立那么多资产经营公司。国有资本可以委托给银行和其他非银行金融机构经营，这样做也许效率更高。

    关于企业重组的几个具体问题

    ■您刚才从理论上提出了国企资本结构改革的根本思路。显然，投资主体的大换位意味着国有资产的大重组，国有企业或者通过发行上市募集社会公众股，或者以场外协议的方式注入新的股本，以后依然存在的国有资本也要有专门的资产管理公司经营。上述业务，我国的投资银行界已积累了一定经验，有的正在研究，投资主体的换位将给它带来新的利润增长点和大发展的机遇。那么，您对具体操作有何见解呢?

    ■中国国有企业那么多，情况千差万别，搞理论的人不可能提出一个解决问题的一般方案。我这里只讨论几个具体问题。

    第一，前面提到企业破产后有两种解决办法，一是清算，二是重组。那么，中国的破产企业怎么办?我主张以重组为主。为什么?因为破产并不一定完全是由于经营不善造成的，破产企业也不一定就没有发展潜力。任何一个企业，无论多么成本，都可能有亏损的时候。如果负债率很高的话，现金流出就非常大，一旦遇到现金流入少的年份，就会出现财务危机。如果破产就清算，那就会使许多有生命力的企业被无效率地清算掉，这对企业和社会都不是一件好事。重组的另一个政策原因是，清算会带来大量工人失业的问题，重组却有助于这个问题的就地解决。

    第二，如果重组，由谁来重组?理论上讲，如果破产不是由于经营者的无能所致，可以由现任的经营者进行重组；如果破产是由经营不善造成的，应该由外来者重组。但是，由于这两种情况实际中不易区别，应该把破产与兼并结合起来，让最有能力重组者重组。这里我想强调一下非国有企业的作用问题。过去我们把国有和非国有分开考虑，现在应该放在一起考虑了。中国的非国有企业已经壮大到了一定程度，有能力介入国有企业。我这里讲的非国有企业包括私营企业、乡镇企业、三资企业等。这些企业插进来，介入国有企业，持有股权，而国家的那一部分则可以变成债权。也可以通过国家和银行达成协议，企业清产核资后把国家的资产变成一种债权，从而使国家成为债权人，银行变成债务人；银行成为债权人，企业变成债务人。由于篇幅所限，而且我本人也不是搞具体操作的，所以不能谈得很细，只能大致地谈谈我的这种想法。实际上，在现实生活中，改革进行得比较好的企业也多是通过这种“第三者插足”的办法得以成功的。比如股票市场上的非国有企业对国有企业的兼并，又如所谓的“中策现象”，还有广东的很多地方，都采取这种办法。还有山东的诸城，就把企业卖出去，收回来的资金变成一种债权。这表明我这种思路也不完全是一种空想；也有一定的实用价值。如果利用非国有企业改组国有企业和如何利用国有企业的改革机会发展非国有企业，是一个很重要的题目。

    第三，中国政府和经济学家通常把大中型国有企业改革看作国企改革的重点，而由于大中型企业改革牵涉面广，风险大，意识形态上的顾虑也多，结果是，说的多，干的少，抽象的目标多，具体的可操作性的措施少。现在看来，改革的重点应该在中小型国有企业，中小型企业的问题解决了，大企业也就有出路了。当过学生的人都明白，当拿到考题时，首先应该拣最容易的做，容易的做完了，解难题的思路也来了，即使难的最终还是没法做，也不致于交白卷。而政府把国企改革重点放在大企业的原因正是因为大企业的改革最难，这确实有点不合逻辑。说到底，解决大企业的根本出路在于资产所有者的出现和企业家队伍的形成，而中小企业正是创造资产所有者和培养企业家的摇篮。我相信，只要解决了大量中小企业的问题，大企业的问题就好办了；也只有解决了大量的中小企业的问题，大企业的问题才有解决的办法。

    第四，对大量的中小型国有企业，可以考虑采用由经理人员买下来的办法，对于大中型企业的某些可以独立核算的车间、工厂，也可以考虑由经理人员买下来。这种方式在国外企业兼并中很流行，中国有些地方的乡镇企业也实行这样的办法，效果不错。中小型国有企业也可以照此办理。由经理人员买下的最大好处是，经理人员对企业的真实价值有比外人更多的了解，因而更有信心；另外，也可以保持经营的连续性，避免过度期间的生产紊乱。在讨论股份制时，我们把注意力过多地集中于大的上市公司的所有权形式。事实上，国外99%的企业是所有者与经营者合二为一的。二三百人、几千万资产的企业，由三五个经理人员拥有是最为有效的。所有者与经营者分离只有对那些具有很强的规模经济的企业才是值得的。

    第五，一个普遍担心的问题是，有谁能买的起、又有谁愿意买那些面临破产的国有企业?其实，亏损本身并不一定导致没人买的问题，关键是价格。比如我们到街上买西红柿，新鲜的西红柿当然贵一些，烂了的西红柿，也就是亏损企业吧，价格便宜一点也有人要，拿回去将烂的一块削掉还可以吃。彻底烂了的西红柿有没有人要呢?也有人要，农民可以将它拿回去喂猪。从这个角度讲，没有东西没人要，关键是一个价格问题。现在国有企业有许多就业和社会性负担，卖国有企业实际上是要女儿带着外孙改嫁，要价当然不能太高。

    除价格外，另一个同样重要的，甚至更为重要的问题，是老百姓的信心问题。买企业实际上是买未来的收益权，一个企业究竟值多少，依赖于人们对未来的判断，如果人们对政府的政策有信心，特别是，如果人们相信产权会得到法律上和制度上的保护，不好的企业也可以卖出好价格；反之，即使好企业也没有人要。从这个角度讲，传统的“供求关系决定价格”在这里是不成立的。不是说政府出卖的企业数量越少，价格就越高；相反，出卖的数量越多，愿意买的人就越多，能卖的价格也越高。为什么?因为你卖的越多，大家就越有信心，中国人至少相信“法不责众”。当大部分企业都出卖时，老百姓不大会认为政府会事后重新国有化。历史上的好多故事说明这一点。共产党在最初搞“打土豪分田地”时，把地主的粮仓打开，让农民来取粮食，白拿，但许多农民不要。为什么?因为他们担心共产党一走，地主土豪回来了，谁拿了谁倒楣。后来共产党站稳了，农民相信土豪地主不可能回来了，问题就不再是谁愿意拿的问题，而是谁分到多少的问题。80年代末深圳发展银行发股票，没人愿意买，只好动员政府官员买，官员们都认为自己是在作自我牺牲，买“爱国股”。但到1992年邓小平南巡以后，那么多企业开始发行股票，而问题已不再是是否有人买的问题，而是谁能买得到的问题。可见信心是多么重要。我相信，企业改革也会有这样一个过程。当然，培养信心需要时间，需要耐心，需要政府有制度措施。另外，买东西不一定要自己有钱，只要能找到钱就可以了，如西方买房子，买汽车，没有几个人有现钱买，但人们可以用抵押贷款的方式买。国有企业的出售也可以采取抵押贷款的办法，抵押贷款也是银行的一个生财之道。

    第六，国有企业的情况千差万别，不可能有一个统一的企业重组方案；债权债务关系的事后性也决定了解决国有企业的债务问题不可能用市场经济中通行的方法。最好的办法是由与企业有关的各方(包括政府主管部门、银行、经营者及工人代表)坐下来谈判，找到解决问题的办法，现在各地有不少这样的好例子。谈判就是要尊重既得利益，就是找到最有效的解决方案。如果企业现在的价值是100万，重组后是200万，谈判就是要解决如何分配这多出的100万，各方应该拿出诚意来，理智地解决问题。这里，银行(债权人)在态度非常重要。

    ■中国的银行向来是企业最重要的外部资金来源，拥有企业财务和经营状况的大量信息。部分是受到日本主银行制度的启发，我国不少经济学家曾经提出，可以把目前企业对银行的负债转化为银行的股权，让银行成为企业的股东，这样既可以解决企业对银行的过度负债问题，又能让银行在公司治理结构中起着某种重要而积极的作用。但是，在银行机制尚未根本改变的情况下，这种做法或许对企业的高负债率问题有所帮助，却无助于解决您所说的投资主体错位的问题。您的看法如何呢?

    ■以周小川先生为代表的一些学者主张用“债转股”的办法使银行成为企业的股东，解决企业的过度负债问题。现在的商业银行法不允许银行持有企业的股票。撇开这一点不讲，银行持股是否可行?如果有真正的所有者对银行的经营风险承担责任，银行是否持股可以由银行自己选择。但是，如果没有人真正为银行的经营承担风险，银行持股就是不可取的。不要看到日本和德国的银行持股就认为银行持股是一种好的的模式。日本和德国有人为银行的经营承担责任，中国谁为银行承担责任?现在银行不愿意企业破产，除了担心假破产真逃债外，更重要的原因是没有人对银行的经营承担真正的责任，国有银行不愿处理坏帐与国有企业不愿处理积压产品是一样的，因为只有人关心帐面数字，没有人关心企业的实际价值。如果银行真正关心自己的实际资产价值的话，它就会主动寻求解决企业债务危机的办法。钱颖一讲解决国有企业的问题首先要改革国有银行体制，是很有见地的。

    ■国有资产大规模重组的必要性早就为人们所认识，但实践上却举步维艰，个中除了操作上的客观困难外，人们在主观上对国有资产流失的顾虑也是重要因素。您对此怎么看?

    ■国有资产的流失是一个值得注意的问题，但是如何评价国有资产的价值并不是一个容易解决的问题，理论上讲，企业的价值只能由市场决定。如果市场是开放的，有投标竞争，企业所能卖的最高价就是企业的价值，不存在资产流失问题。在不存在竞争性市场的情况下进行资产评估是必要的，但要防止两种倾向，一是按资产的原值评价资产是否流失，二是按企业出售后的价值评价资产是否流失，两块钱进的西瓜，放了一个月没人要，现在一块五有人要，就得赶快出手，不能说这就是国有资产流失，一块五卖出去是减少流失，因为再放半个月，一分钱也没人要。许多国有企业就象西瓜，早卖比晚卖好；还有一种情况是，企业现在值100万，卖了150万，别人经营后值200万，有人说这是资产流失，200万是到人家手里的价值，你手里只值100万，你已经得到150万，怎么能叫流失呢？        ■