中国去年两次减息导致银根放松后，沪深B股市场表现相对平静，经过注资和兼并热潮后，红筹股进入调整期，H股很可能成为拣便宜货的投资者的下一个目标。

 

亚太股票市场聚焦

GTF资产管理公司总裁   江伍蕙文

 

毋庸讳言，当今最激动人心的资本市场乃为亚太新兴市场。GTF，作为一家全球性的专业投资管理机构，正日益将亚太新兴市场作为自身又一战略发展重点，GTF于亚洲积聚一流的基金管理人，在成熟的西方资产组合理论基础上揉进新兴市场之投资理念新内容，运作风格独树一帜且业绩骄人。去年末，GTF设立的GTF Umbrella Fund(GTF伞型基金)就是一个开放式的投资于亚太股票市场的共同基金。在这个伞型基金下，有9个国家基金。至今年5月中旬，其中的中国基金在短短的五个多月运作中，收益率已高达49.5%，在芸芸众多基金中遥遥领先，雄踞榜首。在此，我们的亚太市场基金管理人就他们的第一手详实资料和市场感觉，向广大的中国投资者描述一下近期的亚太市场市况。

 

GTF伞型基金以摩根斯坦利国际资本指数（Morgan Stanley Capital International）作为自己的标尺。标尺（benchmark）是一种指数。尽管各交易所都计算和公布自己的股票指数，但是由于市场的代表性、数学公式、基准日和调整方式等方面的差异，各个股指之间一般缺乏可比性。标尺实际上就是一种采用统一选择标准和计算方式而得到的一系列股指。标尺不仅可以满足投资者较准确地比较不同市场的需要，而且还广泛被用来衡量基金投资业绩、策划资产组合等。 摩根斯坦利国际资本指数（简称MSCI）是著名的全球股票指数，共报告3000个以上股指，涵盖45个国家、17个区域、38个行业。MSCI也是唯一一致地适用于成熟市场和新兴市场的标尺指数。 CTF伞形基金下的国家基金分别以MSCI中国指数、MSCI香港指数、MSCI印尼指数、MSCI日本指数、MSCI新加坡指数、MSCI马来西亚指数、MSCI泰国指数作为自己的标尺，所以MSCI也是测量GTF投资业绩、计算GTF基金管理之奖励费的参数。

总述

由于美国联邦储备银行已采取了一种先发制人的干预模式，故尽管通货膨胀的报告令人满意，美国市场的风险在未来十二个月已经显著增大。如果说美联储的政策是由经济增长驱动的，那么诸如近期美国国产汽车销量下降、出口滞缓等因素势必促使美国利率趋高。当然，目前全球经济复苏，国际贸易上升，在这样的大环境中，0.25个百分点的利率上调仍不足以放缓美国经济的步伐。

    在许多发达市场和新兴市场，投资者对美国利率问题所持的谨慎态度已经减弱了资本增值的潜力，并改变了投资者对收益的预期。在亚洲，对国外投资者相对开放的市场业已进行全面调整，其中不甚开放的台湾和韩国市场则表现超常。

经过对每个市场的仔细审视，我们投资委员会认为，台湾和韩国市场应该被视为暂时的避风港，因为两个市场的基本面较弱。中国和印度尼西亚这两个市场在美国利率上升、世界经济增长加速的背景中具有极强的基本面和战略性的优势，市场表现向好。以价值增长的标准来衡量，香港市场在平均水平之上。出于以上分析，我们将适当扩大对上述市场的投资；同时我们亦将继续减少日本、新加坡、马来西亚、泰国和菲律宾市场的筹码。在固定收益投资工具方面，印尼的短期品种仍将显得有吸引力。但是，由于目前风险/收益的权衡有利于短期票据(不到一年)，我们已经缩短了我们组合的期限。

中国：货币政策更趋宽松，外资

股轮回表现，中短期投资价值上升

前一轮的经济周期以“软着陆”告终，通胀被较好地控制。三月份零售物价通胀率已降至1.7%。国家对通胀调控能力的加强以及社会对通胀上升预期心理的进一步回落，为可能实施的减息和准备金率调低提供了良好的基础，这意味着其货币政策更加宽松。

去年两次减息导致银根放松后，沪深B股市场表现相对平静。经过注资和兼并热潮后，红筹股进入调整期。H股很可能将成为捡便宜货的投资者的下一个目标。总的看来，在今后两年，中国的各行业会得益于宏观增长的改善和宽松的金融环境。然而，购股的兴趣可能以轮回的形式表现，GTF将在第二季度增加一些优质H股和选择性B股的持股比重。

香港：主权交接敏感，资金将

有所回流，H股、蓝筹股机会增多

邓小平的逝世、当局对房地产市场的干预和美国利率25个基点的上调使大多数信心不足的投资者离开香港市场；1997年第一季度恒生指数下挫6.8%。房地产股在1996年表现良好，因此今后受创最深，目前市场折扣大约在20%净资产价值，非常有吸引力。以香港较低的相对估值，加速的盈利增长，再加上香港和中国大陆经济在没有通胀阴影下的健康复苏，将在年末把恒生指数拉至15500点，比当前水平(12500)增长24%。远期的市盈率水平也并不过分，为12.75倍。市场的关注将会集中在美联储的举措、主权交接和购房能力等因素，股指在今后的2至5个月期间，将停留在一交易范围内。由于H股和红筹股相比，表现平淡，估值低(H股市盈率为15.6倍，红筹股为22倍)，GTF在短期内将转向H股。蓝筹股股价目前处于较低市值，非常具有吸引力。因此我们计划增加房地产股和银行股的筹码。预期恒生指数在第四季度有较大幅表现。

印度尼西亚：大选有影响，

但近期政策利于股票投资

从估值和货币信用环境的角度来看，在未来6至12个月期间，印尼市场显得很吸引人。公司盈利的前景乐观，预计增长率在20%以上。通胀率已经回落，并将在较低的一位数水平徘徊。国内对股票投资的需求上升，部分原因是利于股市政策的出台，部分原因是利率的大幅下调。由于对大选和美国利率的担扰，市场目前处于超卖状况。我们相信任何因素都不会对经济、公司盈利或银根带来任何重大的负面影响。GTF的战略将关注选股，而少运用自上而下的行业方式。

日本：金融体系面临调整，风险

较大；日元偏软，出口导向型企业

仍有机会

日本投资1997年的关键问题是政府和日本银行将如何促使经济复苏及这是否会导致对日本银行超低利率政策的调整。更进一步的问题是是否任何财政货币政策都会导致资本外流的逆转。最后的问题则是日元/美元的汇率。

日本管理当局犹豫不决的态度将推迟金融体系的复苏。我们建议回避银行股票。国民经济正显示复苏的初象，尽管不很显著。财政政策较紧，利率仍将较低。在未来的几个月内，日经指数可能在17000～20000之间。我们预测日元较弱，所以看好具有国际竞争力的出口导向企业。同时我们也偏好与半导体有关的公司，该行业正开始出现转机。

马来西亚：政策意

在长期，短期看淡

马来西亚Negara银行限制对房地产和股票提供贷款的新措施，对马来西亚股市打击颇大。从长期的观点来考虑，作为一种防止在房地产行业可能出现的不均衡和潜在的资产泡沫膨胀危机的手段，这一措施是令人宽慰的。短期内随着措施的落实，市场可能走低。股票市场的改善将取决于宏观经济因素，尤其是出口增长和贸易绩效。尽管可能有一些超卖的股票，但在今后二个月，我们对整个市场仍看淡。

菲律宾：政策与市场存有不确

定因素，市场信心恢复尚需时日

当前市场的下跌归因于市场将菲律宾的银行和房地产行业和泰国的情形作了比较。对过度建设的担心、上升的利率、放慢的经济增长和普遍债务拖欠使投资者缩减头寸。尽管经济过热越来越明显，但是对银行业和房地产业的担扰还是过分了。大部分的供给增长来自高档豪华住宅。由于需求较高、融资便利、贷款利率走低及实际收入上升等因素，中低等收入的住宅的前景仍保持良好。至于银行，仅10%的贷款用于房地产，这和东南亚其他地区相比是有利的；在该地区，30%～40%的贷款用于房地产是很普遍的。在今后的数月里，GTF将采取旁观、中立的态度，同时也将继续观察贸易逆差的扩大、较高的预期通胀率、政治不稳定和可能的货币疲软。

新加坡：股市回升

有限，宜谨慎处之

新加坡市场在上一季度处于卖压之下。造成市场疲软的因素包括：最初对公司业绩的失望，不理想的经济指标及对美国利率上调的担心等。最近，政府采取一些措施对房地产市场的投机进行降温，这已经触发股市上的一些恐慌性抛售。由于市场在很大程度上是为经济增长和房地产市场所驱动的，所以未来股市回升的动因仍非常有限。市场气氛会取决于美联储的下一步举措和美国股市的表现。也有可能受五月份开始的新的MSCI指数的影响稍有卖压。GTF管理层将在下一季度采取更为谨慎的方式，并且只逢低承接一些经选择的股票。银行股和有些电子股仍是我们的选择。

韩国：货币政策紧缩，经济

尚需探底，但投资价值正日益显现

韩国经济还需探底，谷底很可能在今年第三季度出现。严重的劳资纠分、韩宝钢铁丑闻、Sammi钢铁破产案以及日元疲软这一切使得韩国经济的复苏步伐较慢。自前几个月中央银行采取的较紧的货币政策之后，韩国的货币信用周期看来已经见底。如果银行要促使经济复苏或较低的利率的话，货币供应增长必然是向上的。股指目前处于前三年中的最低点附近；11倍的市盈率也是前10年历史中较低的。由于韩元对美元的汇率稳定在900点左右，韩国证券市场指数应在650点有强烈的支撑，并且可以在短期内升到680～750点间。鉴于许多股票价位大大低于它们的净资产值，现在正合时慢慢地拣一些便宜的股票。

亚太股票市场指数
摩根斯坦利国际资本指数(MSCI)	1996.1.1	1997.1.1	1996年年增幅%	1997.5.16	增幅% 1997.1.1-5.16	GTF伞形基金NAV之增幅% 1997.1.1-5.16
中国	54.5	73.4	34.9	77.1	5.0	49.5
香港	4818.4	6213.3	28.9	6167.5	-0.7	2.6
印度尼西亚	508.2	637.2	25.4	610.7	-4.2	30.4
日本	3348.1	2812.9	-15.9	2921.1	-3.5	4.4
新加坡	464.1	461.1	-0.6	430.4	-6.7	-5.6
马来西亚	346.9	432.1	25.5	373.2	-13.6	-5.6
韩国	173.8	107.1	-38.4	106.1	-0.9	NA
台湾	227.9	316.6	38.9	356.4	12.6	NA
泰国	523.3	324.7	-37.9	222.8	-31.4	-33.5
菲律宾	538.1	628.3	16.8	512.4	-18.4	NA

台湾：经济缓慢复苏，股指

仍将推高，可关注有潜力的股票

台湾市场的良好表现主要是由经济体系逐渐增加的流动性驱动的，而非由基本面驱动。“中央银行”意识到这一过分宽松的货币环境，但是在抑制股市方面却很少有选择的措施。由于台湾经济正处于逐渐复苏的阶段，“中央银行”不可能采取严厉的行动打压市场。因此，尽管当前的市场已经达到去年末以来的最高水平，但是在下一季度，牛市的上冲动力可能会将指数推至9200点，并在今后的12个月内达到历史最高点12000。GTF将关注盈利增长佳的电子股、受益于未来两岸直航的航运股、受惠于热络股市的证券行业和销售价格回升中的钢铁企业。

泰国：外贸状况有望改善，

防卫型股票及基金有投资价值

    市场在700点附近探底。在有选择性地寻找一些便宜货的同时，我们不排除由于房地产方面的坏消息而导致市场进一步下调的可能性。

    泰国铢在投机性的卖压中已经有所回升。尽管美元的升值会对本币产生额外的压力，但是我们不认为即期内泰国铢有贬值的风险。鉴于投资和进口需求的下降，我们预期泰国的外贸和经常帐户收支不平衡状况会在今年下半年得以改善。GTF的策略是在两年内逐渐吸纳一些能源、娱乐和电讯业内优质的防卫型股票。我们也看好泰国的货币市场基金，这些基金的稳定收益率为11～12%。                   ■