资本控制要想提高有效性，其覆盖的范围必须是综合性、全方位的，资本管制措施也必须是强制实施的。不过，随着管制范围的扩大、管制力度的加强，管制的成本会迅速扩大，并可能导致寻租行为。在管制实施的初期，其有效性要高一些，但是随着市场逐步发现了管制的漏洞，投机性资本开始越来越多地通过不被管制的渠道流入，对资本流入控制的有效性就会逐步降低。巴西和泰国等国的经验表明，在实施资本流入控制的同时，必须大力调整宏观经济政策、强化国内金融体系，否则，就会可能因资本流入管制而延缓国内市场的调整。
在国际金融理论及外汇管理实践中，资本控制(capital controls)的问题一直是引人关注的重要课题之一。在经济全球化和市场化主导的经济思潮影响下，近年来经济界更多考虑了放松资本控制、促进资本自由流动的问题。以东南亚货币危机的爆发为契机，国际经济界开始对资本控制问题进行比较全面的反思和总结。考虑到中国资本项目的可兑换将是一个渐进的进程，当前的资本控制在相当广泛的范围内依然存在，即使人民币实现了资本项目的可兑换，也不排除在特定领域、特定场合采用一些资本控制的手段。因此，深入研究资本控制问题，是当前国际金融和我国金融对外开放领域的一个重要问题。
为什么要实施资本控制？
外汇管理的政策实施必然有一定的目标为先导，资本控制自然也是如此。
综观各国对资本控制的研究，各国实施资本控制主要是基于以下几种理论观点：
1.次优选择理论(second best arguments)
次优选择理论强调的是，由于国内金融市场的不完善，因而适当推行资本项目的管制能够增大经济福利，但是这种管制也只能是一种次优的选择，较之完善的市场机制是有福利损失的。这种观点的主要政策建议包括增大信息披露，完善金融市场，并对国际资本流动的构成进行更为严格的控制。
2.货币政策独立性理论(preserving monetary policy autonomy arguments)
在一国的汇率受到严格控制的条件下，实施资本控制有助于避免本外币政策目标的冲突，降低对于汇率的压力，同时货币政策可以集中考虑国内的政策目标而只需较少顾及国际市场走势。
3.保持货币金融稳定理论(protect monetary financial stability arguments)
在以下场合，实施适当的资本控制有助于货币金融的稳定：(1)大规模的资本流入引发了通胀；(2)由于经济运行中存在隐含的汇率担保(implicit exchange rate guarantee)以及对汇率的过度干预，使得银行和公司部门盲目扩大外币头寸。
4.支持低成本融资理论(providing cheap financing arguments)
通过实施资本控制，政府使需要特定扶持的部门能够以较低的成本进行国际性融资。
资本控制的有效性和潜在成本
衡量资本控制的有效性的方式很多，主要集中在考察资本控制对资本流动的影响、对货币政策独立性的影响、对货币金融稳定的影响等。另外常用的一个衡量方式，是国内市场和国际市场的利率差。资本控制能够在国内和国际市场上产生一个利率差。如果资本控制比较有效，资本流动对于国内市场利率的敏感性就会降低，货币政策决策就可以相对比较集中地考虑实现国内政策的目标。不过，国际经济学界提出的许多衡量资本控制有效性的模型大多存在不同程度的缺陷，如很难区分资本控制与其他政策手段所产生的政策效果，因为在现实经济中常常是各种政策措施(policy mix)共同产生作用。
在资本控制中，通常注重控制短期资本流动而放松对于长期资本流动的管制，但是，事实上是很难在经济意义上清晰地区分长期资本与短期资本的。短期贷款在被多次进行滚动式重复发放(rolled over repeatedly)后就具有长期资本的性质；长期性的资本性市场工具也可能在很短的时间内在二级市场上出售。即便是外国直接投资，其投资者也可能通过抵押融资和货币结构调整改变资本的期限性质。金融衍生交易市场的发展(包括调期、期权等)为投资者提供了更为灵活的改变投资期限的方式。事实上，短期资本和长期资本之间的界限是否清晰，主要取决于金融市场的发展程度，即金融市场越发达，短期资本与长期资本之间的界限就会越模糊。
不管资本控制的有效性如何，实施资本控制都会在不同程度上产生一定成本。首先，对资本流动的控制会影响到正常的资本流动，有时会影响到与经常项目相关的资本流动；其次，资本控制一旦实施，就必然被迫不断进行强化，以及时弥补开始实施的资本控制在实际中的漏洞，最终必然导致管制无所不在，这一方面会降低经济效率，另一方面也会增大管制的成本；第三，长期实施资本控制，使得国内金融市场与国际市场割裂，就可能延缓了必要的政策调整，阻止了经济部门提高适应国际市场波动的能力；第四，资本控制可能会在国际金融市场上形成对一国的负面预期，从而会增大该国在国际市场上融资的难度。
资本控制的不同类型
不同国家在不同环境下，实施的资本控制会有所不同。这些资本控制大致可以划分为两种类型：(1)管制型(administrative)，或者说是直接控制型(direct controls) (2)市场导向型(market-based)，或者说是间接控制型(indirect controls)。在许多情形下，不同的控制手段是混合使用的。
直接资本控制通常用于控制资本流出，或者是对一些特定的跨国界的资本交易(cross-border capital transactions)进行选择性的控制审批。所谓间接性资本控制，就是运用市场化的手段增大特定资本流动的成本。间接性资本控制可以采取不同的形式，如对特定的跨境资本流动收税、实施双重或者多重汇率。通过实施这些形式的资本控制，一国政府可以影响价格水平、交易量或者影响到特定种类的交易。
具体来说，间接性资本控制主要通过以市场为基础的控制手段(market-based controls)来影响资本流动的成本，进而影响到特定类型的资本流动的价格和规模。主要的间接性资本控制方式有：
1.双元或者多元汇率制度(dual or multiple exchange rate system)
就是对不同种类的交易实行不同的汇率。外汇管理部门为了控制投机性资本的冲击，可能会要求国内金融机构不得向从事投机性活动的借款者提供资金，使这些投机者不能建立短期国内货币的净头寸(establish a net short domestic currency position)；同时，外汇管理部门对正常的外汇交易，一般包括贸易流动、外国直接投资，有时还包括证券投资，则要求银行按照正常的市场汇率与其进行交易。双元汇率制度能够在资本大规模流入的同时防止汇率对于经常项目交易的超调。这种资本控制方式会同时影响到资本流动的规模和价格。在实施这种控制手段时，也相应要求将国内居民的外汇交易与非居民的本国货币交易适当分隔开来。
2.对跨境资本流动征税(explicit taxation of cross-border flows)
通过征税来降低居民持有外国金融资产的收益水平和吸引力，或者影响非居民持有国内金融资产的收益率。对于不同期限的交易种类，可以实施不同的税率。事实上，在能够有效地对国内资产和国外资产、居民和非居民区别征税时，对跨境资本流动征税是一种可供选择的资本控制措施。
3.以无息准备金或存款要求等形式，对跨境资本流动征收间接性税收(indirect taxation of cross-border flows, in the form of non-interest compulsory reserve/deposit requirement)。
这是一种经常使用的间接性资本控制措施。在实施这种资本控制措施时，银行和非银行机构要求在中央银行开立一个无息账户，并将其流入资本或者是其外汇净头寸的一定比例存入这个账户。例如，如果本币受到贬值压力，外汇管理部门可以要求经济主体对持有的外币缴纳100%的无息准备金，如果经济主体将本币转换成外币，就会同时丧失本币和外币的利息收入。为了限制不同种类的资本流入，外汇管理部门可以对不同期限的资本流入设立不同水平的准备金要求。
4.其他间接性控制措施
间接性资本控制可能会同时影响到跨境资本流动的价格和规模，其基本思路是对不同的投资者、不同的交易种类采取不同的控制措施。尽管间接性资本控制主要是为了影响资本流动的规模和性质，但是在很多时候，实施间接性资本控制也是国内政策的要求。其他间接性资本控制的措施还包括：(1)对商业银行的净外部头寸征收准备金(provisions for the net external position of commercial banks)；(2)不对称性敞口头寸限制(asymmetric open position limits)，就是对长期和短期头寸、居民和非居民的头寸实施差别管制政策；(3)对向境外借债的经济主体实施信用评级要求(credit rating requirements to borrow abroad)；(4)对特定交易的报告要求，如外汇管理部门可以要求金融机构对所从事的衍生交易、与非居民进行的与贸易不直接相关的交易等情况及时报告。
以限制短期资本流动为主要政策目标的资本控制及其实施
巴西(1993～1997年)、智利(1991～1998年)、马来西亚(1994年)和泰国(1995～1997年)曾采用资本控制手段来限制短期资本流动。从单个银行和投资者的角度看，短期资本流动的风险并不明显；但是，从总体上看，短期资本流动的投机性和不稳定性更强。与此形成对照的是，长期资本流动与实体经济的联系更为密切，因而也更为稳定。当然，在实际操作中，明确地区分短期资本流动和长期资本流动的难度有时相当大。
一、实施短期资本流动控制的原因
1.在上述5个国家中，实施短期资本流动控制都是外汇管理部门为了适应资本流入规模增大、波动性增强而采取的政策措施。从流向新型市场的资本看，长期资本主要反映了结构性改革的因素，特别是广泛的经济改革或者是涉外部门的自由化。短期资本流动主要反映了严格管制的汇率制度下不同国家之间的利率差异。大规模的、持续的资本流入使得货币政策的实施更趋复杂，在缺乏充足的货币市场工具时更是如此。在大多数情况下，对冲式操作是应对资本流入的首要政策选择。但是，中央银行在对冲操作中要承担一些成本，如中央银行持有的外币资产收益与国内市场上买入的本币债券收益之间的差额。另外，在对冲式干预下，国内金融市场会继续保持较高的利率水平，这又可能继续吸引更大规模的资本流入。
2.为了降低对于对冲式干预的依赖，在有的条件下也是为了延缓对于资本流入的调整，外汇管理部门通常会采取相应的控制资本流入的措施。采取控制资本流入的措施时，通常会伴随其他的政策措施，包括放松对资本流出的控制(如智利和哥伦比亚)、增大汇率波动的灵活性(如智利和哥伦比亚)、强化金融体系等。
3.上述5个国家都通过实施对资本流入的管制来获得货币政策的更大的独立性。通常，货币政策的目标既包括降低通胀，同时在有的条件下也会要求在资本自由流动的条件下保持汇率的稳定，这种货币政策的多目标事实上是很难在资本自由流动的条件下实现的，实施资本控制为达到这些目标创造了可能。
4.实施资本控制也可能出于稳健性的动机。应当说，大多数资本控制是为了适应宏观政策的需要，但是在有的时候，外汇管理当局出于稳健性动机的要求，也可能会采取一些管制措施。如外汇管理部门为了改变流入资本中的期限结构，可能会采取抑制短期资本流动的管制措施，以防止短期资本比重过大可能对经济金融体系带来的冲击和不稳定性。在金融体系运行效率不高，特别是不能有效、安全地运用流入资本的条件下，外汇管理部门也会采取相应的管制措施。
二、限制短期资本流入的资本控制及其设计
尽管采取资本管制的原因大致类似，但是在设计具体的资本管制措施时却存在较大差异。上述5个国家均采用以市场为基础的间接性管制措施，其中主要是征税、设立非对称性敞口头寸限制、报告限制等措施，在有的情况下也辅以直接性管制措施。
巴西主要采用的是征税的措施，同时还相应采取了一系列直接控制措施，如对特定的资本流入设立最低期限要求等。具体的征税比率和最低期限要求则根据具体的经济环境作出调整。智利采取的管制措施较多，主要包括征税、缴纳无息准备金、流入资本最短停留期限限制、对国内公司的海外借款行为设立最低信用级别限制、要求银行报告所有的资本项目交易等等；无息准备金要求最初主要针对外汇贷款，随后逐步扩大到可能成为潜在投机资本流入管道的资本流入形式。在哥伦比亚，无息准备金要求主要是针对18个月以下的对外融资，随后则对更短期限的资本流入设立了更高的准备金要求。马来西亚实施的管制措施主要包括：禁止非居民购买货币市场证券、禁止与非居民开展与贸易无关的调期交易、对银行的非贸易目的的外币负债设立限额、对外资银行筹资设立无息准备金要求。泰国设立了外币敞口头寸限制，确立了详细的信息报告制度，并对非居民的银行账户和泰铢借款以及银行在离岸金融市场的短期借款设立了无息准备金要求。
三、对短期资本进行控制的效率和成本
评估对短期资本进行的控制措施是否达到预定目标是十分复杂的。事实上，对短期资本流动进行控制的主要动机是在一定程度上隔开国内外利率水平的互动关系，同时降低对汇率水平的压力。实施资本控制的初期，效果可能比较明显，但是上述5个国家中没有一个国家能够同时达到隔离本外币利率和降低汇率压力的两个目标。大多数国家能够在本币利率和外币利率之间维持一个较大的利率差(wedge)，但是有的国家则被迫要调整汇率水平(如巴西、智利和哥伦比亚)。上述5个国家的实际汇率(real exchange rate)都明显升值(其中泰国和马来西亚升值的幅度稍低一些)，并伴随着不同程度的经常项目收支的恶化。资本控制看起来并没有有效地减少净资本流入，但是在一定程度上能够减少短期资本的流入。总而言之，事实表明，对短期资本流入进行控制是有一定效率的：(1)在马来西亚和泰国，资本流入管制降低了资本流入的水平，影响了流入资本的期限结构，同时减少了对对冲式干预的依赖；(2)在哥伦比亚和智利，对流入资本的管制措施成功地在本币利率和外币利率之间维持了一个稳定的利差，同时也在一定程度上影响到流入资本的构成。但是，值得关注的是，巴西采取的资本流入控制措施似乎都没有达到预定的目标。
影响资本控制措施达到预定目标的因素众多。巴西的金融市场发达，市场上有活跃的货币期货和其他衍生交易，使得市场投资者能够方便地逃避资本管制措施；在政府将维持稳定的汇率的预期下，本外币之间的利差更是增大了这种逃避管制措施的可能性。智利复杂和发达的金融体系使得市场主体能够很快发现资本控制中的漏洞并通过这些漏洞逃避管制；智利当局被迫不断超过当初确定的管制范围和管制程度以弥补管制的漏洞；繁杂的管制措施使得中央银行和商业银行之间必须相互报送复杂的、大量的信息，在增大管制成本的同时也增多了形成新的漏洞的可能性；同时，由于智利在管制开始时确立的重要原则是对贸易信贷不予管制，因而在贸易信贷领域也形成了一些漏洞。这些漏洞导致资本流入管制措施的效率降低。
除了资本流入管制以外，还有许多措施是可以影响到资本流入的规模和结构的。具体来说，主要包括：(1)调整货币政策，以缩小本外币利率差异；减少对对冲式干预手段的运用(如马来西亚)；(2)采用更为灵活的汇率安排，以抑制投机性资本的流入(如智利和哥伦比亚)；(3)加强稳健监管；(4)投资者信心的降低(如泰国)。
四、关于限制短期资本流入的资本控制的总结
首先，资本控制要想提高有效性，其覆盖的范围必须是综合性、全方位的，资本管制措施也必须是强制实施的。不过，随着管制范围的扩大、管制力度的加强，管制的成本会迅速扩大，并可能导致寻租行为。在管制实施的初期，其有效性要高一些，但是随着市场逐步发现了管制的漏洞、投机性资本开始越来越多地通过不被管制的渠道流入，对资本流入的控制的有效性就会逐步降低。
一般来说，资本控制的有效性受到金融市场发达程度的影响，发达的金融市场使得投资者能够以较低的成本绕过资本流入管制。
其次，尽管资本流入管制在一些国家取得了一定的效果，但是在现实政策评估中，各种政策措施是综合产生作用的，很难说这些国家之所以有效影响了资本流入是由于实施了资本流入管制，还是由于采取了强化金融体系、增大汇率制度的灵活性、调整货币政策等政策措施。
另外，巴西和泰国等国的经验表明，在实施资本流入控制的同时，必须大力调整宏观经济政策、强化国内金融体系，否则，就会可能因资本流入管制而延缓国内市场的调整。另外，在一些金融体系脆弱、金融监管不强的国家，资本流入管制会继续使银行体系在管制下承担过大的风险。
金融危机期间对资本流出的控制
一、为什么要对资本流出进行控制？
外汇管理当局之所以要进行资本流出控制，通常是为了缓解对于本国货币的贬值压力。这种管制的重点是短期资本交易，这些短期性的资本交易容易影响汇率水平，消耗一国的外汇储备。同时，实施资本管制也会提醒宏观当局应当关注经济政策的调整。另外，资本流出控制也可以用来隔离国内外金融市场，使国内实体经济较少地受国际金融市场的冲击。
西班牙在1992年秋的欧洲货币动荡中、马来西亚和泰国在1997年以来的亚洲金融危机中，先后采取了对资本流出的控制措施。1992年，西班牙是欧洲货币体系成员，对欧洲货币体系中其他国家货币的汇率是相对固定的；泰国在实施资本流出管制时维持着盯住汇率制度；马来西亚一直实行管理浮动汇率制度。1998年9月，马来西亚将其货币林吉特对美元的汇率固定下来，并推行严厉的资本流出管制措施。西班牙、马来西亚和泰国实施资本流出管制的目的，是防范投机资本对其货币的冲击，稳定外汇市场，防止外汇储备的迅速流失。
在上述3个国家维护本国货币的过程中，运用利率杠杆的空间十分有限。
在西班牙，经济状况不断恶化，财政赤字居高不下，在西班牙比塞塔贬值5%之后推行了资本流出管制，但是市场压力并没有缓解，维持汇率稳定的义务又不允许西班牙通过利率水平的大幅提高来缓解这一压力；在马来西亚和泰国，过高的利率必然会对国内本来就十分脆弱的经济金融体系形成强大的冲击。因此，从本外币利率差的角度看，资本流出管制同样可以视为是在本币利率和外币利率之间形成一个稳定的利率差额。
上述3个一度实施资本流出管制的国家基本上是资本项目实现可兑换的国家。西班牙在实施资本流出管制的7个月前就已经实现了资本项目的可兑换。马来西亚基本上不对证券投资流出(不包括外国公司在国内借款)、林吉特的跨境交易(如与贸易相关的交易、与非居民的金融交易、林吉特证券的离岸交易)等实施限制。在泰国，非居民可以自由地从国内银行获得泰铢信贷、自由参与泰国即期和远期市场交易。
二、资本流出控制的设计
尽管各国实施资本流出控制的方式差异甚大，但是其主要目标均是为了加强对非居民(其中主要是投机者)的管制，限制他们进入国内市场融资，以防止他们通过形成本币头寸来冲击本国货币。这一管制明确排除经常项目的国际交易、外国直接投资流动以及部分证券投资。在西班牙，资本流出控制主要是对国内银行提出100%的无息准备金要求，使得国内银行与非居民开展交易时变得成本更高。设置这一限制开始适用的范围是银行长期外汇头寸的新增额、对于非居民的比塞塔存款和贷款以及国内银行及其分支机构对非居民的比塞塔负债；最后逐步集中到对银行与非居民的调期交易征收单一的无息准备金，因为大家意识到银行与非居民的调期交易已经成为投机者进行投机的重要渠道。
泰国为了抑制资本流出，设计了一个双重货币市场体系，以便将在岸金融市场(onshore market)与离岸金融市场(offshore market)隔离开来。例如，泰国外汇管理部门要求泰国的银行暂缓与非居民在离岸市场上办理即期和远期、调期等交易，因为这些交易可能会使非居民在离岸市场上建立泰铢头寸，进而可能会对泰铢形成冲击；同时，泰国还禁止外国投资者抛售泰铢资产并在泰国在岸市场转换并撤出；外国投资者如果要将泰铢转换成外币，必须按照离岸金融市场上的汇率进行。
马来西亚对资本流出的控制更为广泛，而且还将资本控制与汇率控制结合起来，但是对于经常项目交易的正常支付、外国直接投资则不予管制。马来西亚最初在1997年8月试图通过间接性的手段将离岸市场和国内市场隔离开来，但是实施的效果并不理想；随后，马来西亚采取了更为直接的管制措施来稳定国内的林吉特市场，这些措施主要包括：禁止离岸市场的交易者进入国内市场，因为离岸市场上对于林吉特的冲击会推高国内的利率水平，不利于经济复苏；同时，马来西亚外汇管理当局堵塞了投机者可能在离岸市场上建立林吉特头寸的所有合法的渠道，如要求离岸市场上的林吉特交易返回到国内市场上、禁止在贸易支付和离岸交易中使用林吉特、禁止非居民与居民之间的林吉特转账等等。为了控制资本流出，居民的资本调度行为也受到限制，同时非居民的证券投资的撤离必须要在锁定12个月之后。
三、对资本流出进行限制的有效性与成本
客观地看，衡量资本流出控制手段有效性的重要指标，是这种控制手段能否有效地在本外币市场利率之间保持一个差额，同时维持汇率的稳定。从马来西亚、西班牙和泰国的实践看，在实施资本流出限制的初期，一般能够迅速在市场上形成本外币利率差，同时也能在一定程度上支持汇率的稳定；但是，随着资本流出管制政策的缺陷日趋被市场了解，资本控制的有效性就会逐步降低，相应地，实施资本流出控制的成本(主要表现为资源配置的扭曲)就会上升。于是，各个国家在不同程度上就会对原有的资本流出限制措施进行调整。考虑到对资本流出的限制主要是在危机时期采用的控制手段，因而可以看出，这些国家基本上是把资本流出限制作为特殊时期的一种过渡性的稳定措施。
马来西亚在实施资本流出控制方面最为坚决和严厉，目前看来效果也比较明显。在马来西亚市场上，由于外汇管理当局堵塞了投机者可能获得林吉特头寸的所有渠道，同时对外国证券投资的撤离和居民的资产转换等实施了严格的管制措施，资本流出得到了抑制；在其他宏观政策的共同作用下，马来西亚林吉特贬值的压力明显缓解，尽管马来西亚政府采取了十分宽松的财政政策和货币政策来刺激经济增长，但是对于林吉特进行冲击的力量仍然十分微弱，也没有出现明显的多元外汇市场交易。在西班牙实施资本流出控制的初期，所采取的隔离国内市场和离岸市场、控制非居民积累比塞塔头寸等控制措施确实取得了一定效果，离岸市场和国内市场上的利率差异明显，比塞塔的汇率也相对稳定。但是，随着资本流出控制范围的逐步缩小、控制方式的日趋为市场了解，本币市场和外币市场的利率差额在明显缩小，逃避管制的行为加剧，最终迫使西班牙比塞塔在1992年11月贬值。比塞塔贬值以后，西班牙外汇管理当局迅速取消了资本流出控制，同时转而采用市场化的调控手段－－提高比塞塔的利率水平。泰国1997年开始实施资本流出管制时，禁止了调期交易，通过市场隔离使得离岸市场和国内市场保持分割，这使得投机性的冲击压力暂时消除了。
但是，随着资本流出管制的负面作用越来越明显，泰国在实施资本流出控制的两个月后开始着手让泰铢的汇率自由浮动。到1998年1月底，泰国政府基本上对当初采取的各种资本流出管制措施进行了调整和修订，有的管制措施干脆被放弃了，例如，原来严格禁止银行与非居民进行非商业性的交易(noncommercial transactions)，现在只是稍作限制；原来相互隔离的双重货币市场也最终统一了。
事实上，影响资本流出控制手段有效性的因素很大，在不同环境下不同手段的效果也就不同。西班牙最初采取的资本流出管制措施的范围相当广泛，这种相当广泛的管制不仅会抑制投机性力量，也会阻碍许多正常性的交易，如非居民的进出口商为了对冲汇率风险所进行的金融交易也在禁止之列；在资本流出管制实施之初，管制的方式和范围并不容易为市场所清晰地了解，从而也在一定程度上影响了市场的顺利运行。随后，西班牙政府明确了资本流出和范围，并逐渐缩小了管制的领域，最终将控制手段集中在调期交易征收准备金这一种手段(调期交易被视为是投机者对货币进行冲击的重要渠道之一)。与此同时，西班牙的市场参与者更为了解资本流出控制的漏洞，并运用这些管制漏洞来逃避管制，市场上也形成了比塞塔贬值的预期。泰国实施资本流出控制的初期，控制的效果也是十分明显的，但是，管制条件下形成的国内市场和离岸市场上的利率差异以及一直较为活跃的离岸市场交易，还是吸引了一些资金绕开资本流出管制进入离岸市场，并形成了泰铢贬值的预期。同时，过分严厉的管制也会延缓宏观当局推进全方位的结构性改革。在前述3个实施资本流出管制的国家中，马来西亚可以说到目前为止成效是最为显著的，马来西亚通过实施管制隔离了国外市场的冲击，并着手强化国内金融体系，以赢得国内外投资者的信心；另外，林吉特的汇率趋于低估、国际收支状况在实施管制后的迅速改善等等，都是促使马来西亚汇率稳定的重要因素。至于资本流出管制措施在这个过程中发挥了多大的作用，还有待进一步的分析。同时，马来西亚实施如此严厉的资本流出管制措施，是否会对其经济在长期内形成什么负面影响，目前还需要进一步观察。但是，可以指出的是，在2000年以来，进行了较大规模的结构性改革的泰国、韩国等经济复苏较快，而马来西亚、印尼等复苏的速度明显较慢，其中一个重要的原因是严格的资本流出管制延缓了结构性改革和经济政策的调整过程，从长期来看是不利于经济的可持续增长的。
四、关于资本流出控制措施的几点总结
上述3个国家的经验证明，对资本流出的控制只能具有暂时性的缓冲作用，主要表现在能够使本国经济在动荡的国际经济环境中不受或者较少受到国际金融市场频繁波动的冲击，为本国宏观政策的实施创造相对稳定的政策环境。例如，马来西亚的资本流出管制为其政府调节宏观经济的失衡、推进金融部门的改革提供了喘息之机。总体上说，上述3个国家的经验可以大致归纳为如下几个方面：(1)资本流出控制要想达到较好的效果，就必须是全方位、综合性的，而且必须是强制性推行，同时必须伴以必要的经济金融改革和政策调整；(2)资本流出控制的效果是难以长时间持续的，这主要是由于本外币之间由于管制而导致的利差吸引了逐利的资本流动，管制可能导致的贬值预期更是会直接减弱管制的效果；(3)政府控制离岸金融市场活动的能力，常常决定了政府控制资本流出、抑制投机性冲击的能力；(4)资本流出管制会增大合法的金融交易的成本和风险，如西班牙的资本流出管制使得进出口商正常的对冲避险业务难以开展，马来西亚的资本流出管制提高了马来西亚公司在国际市场上筹资的成本(因为马来西亚的资本流出管制打击了投资者的信心，进而在国际金融市场上形成风险升水)，等等。
金融危机期间实施的广泛的汇率控制
在面临金融危机的冲击下，不同国家采取的应对措施不同。如果汇率面临严重的贬值压力，外汇储备因为在外汇市场的干预而严重消耗，就可能对经常项目交易和资本项目交易实施广泛的管制，以图达到稳定汇率的目的，这也就是所谓“广泛的汇率控制”(extensive exchange controls)。罗马尼亚(1996－1997年)、俄罗斯(1998年至今)和委内瑞拉(1994－1996年)都曾经采用过这一管制方式。
一、广泛的汇率控制的目的及其实施
上述各国实施汇率控制的根本目的，就是在激烈的外部冲击下维持汇率的稳定。汇率控制措施对于经常项目的国际交易、资本流动等引致的外汇市场交易均实行严格控制。比较而言，罗马尼亚和俄罗斯在实施汇率控制前一直对资本项目保持管制，委内瑞拉的资本项目已经完全自由化，因此委内瑞拉实施汇率控制被国际经济界视为是强烈的政策逆转(sharp reversal of policy)；同时，俄罗斯和委内瑞拉均已经实现了经常项目的可兑换。
罗马尼亚在汇率控制期间，除了对4家国家控制的银行保留外汇交易许可证外，停止发放新的外汇交易许可证，限制各机构持有的隔夜外汇头寸，这些措施在维持汇率稳定的同时也严重抑制了外汇市场的发展。委内瑞拉实施汇率控制的主要措施包括：对进出口和服务贸易所需外汇进行适度限制；需要提交出口单据和特定种类的资本流入证明；禁止非居民撤离投资和进行其他资本性交易(偿还外债除外)。相比之下，俄罗斯进行的汇率控制更为广泛，同时还对原来的资本控制进行了强化(如对原来不予管制的资本流入重新进行了控制)。俄罗斯还着手限制经常性的国际交易(current international transactions),临时关闭了银行间外汇市场，并形成了一个双元的外汇市场；在对外交易方面，俄罗斯宣布不能偿还债务(debt default)。这些措施都是在俄罗斯面临大规模的资本流出、卢布面临较大贬值压力、俄罗斯银行体系十分脆弱而且还拥有大量敞口的外汇头寸等环境下被迫采取的。不过，在实施汇率控制后，尽管俄罗斯依然面临较大的卢布贬值压力，俄罗斯还增大对卢布的汇率波动区间。与此形成对照的是，委内瑞拉和罗马尼亚在实施汇率控制时均临时将汇率固定下来。
二、广泛的汇率控制的有效性及其成本
国际比较表明，严格的汇率控制并不能达到稳定汇率的目标，即使在短期内效果也并不明显。罗马尼亚和委内瑞拉实施的汇率控制临时缓解了外汇市场的压力，使得这些国家可以在一定的时期内维持汇率的稳定。不过，由于进入外汇市场的正当渠道被堵塞，平行的双元市场就相应产生。而且，平行外汇市场上的汇率明显高于官方市场，显示其金融经济体系中存在的严重失衡和汇率贬值预期并没有因为汇率控制而明显好转。俄罗斯的广泛而严厉的汇率控制在初期发挥了一定作用，但是由于俄罗斯经济很快又陷入了大幅波动，从实施汇率控制的1998年一直到1999年的第一季度，俄罗斯外汇储备不断减少，资本流出迅速增长，财政虚弱，金融体系也十分脆弱，外汇市场上卢布贬值的压力继续存在。随后，卢布的被迫大幅贬值又引发了更大范围内的金融危机。
实施汇率控制的俄罗斯、罗马尼亚和委内瑞拉均不能有效地控制资本的流出。不过，委内瑞拉的汇率控制看来为其宏观当局赢得了更大的货币政策自主权。较低的国内利率水平、严格管制的汇率水平使得委内瑞拉政府降低了近期金融危机可能带来的损失，改善了财政状况，但是其代价也是十分明显的。严格的汇率控制增大了委内瑞拉的外债负担，增大了其进入国际资本市场的难度。
值得注意的是，委内瑞拉在实施汇率控制时，其吸引的外国直接投资占拉丁美洲吸收的外国直接投资总额的比重迅速下降；当委内瑞拉取消汇率控制措施时，其吸引的外国直接投资的比重又出现回升，同时其实行汇率控制时所产生的本外币利率差额迅速减小。罗马尼亚实施汇率控制后进入国际资本市场的难度也明显增大，吸引的外国直接投资占整个转轨国家的外国直接投资的比重也出现下降。
因此，实施广泛的汇率控制措施，同时对经常性的国际交易和资本性的国际交易(current and capital international transactions)进行控制，能够临时性地缓解国际收支平衡的压力。但是，如果这些国家不能充分利用这种缓冲时期对国内经济失衡采取有效的调整措施，不能强化金融体系的风险管理能力，汇率贬值的压力就难以从根本上缓解。同时，严厉的汇率控制增大了这些国家进入国际市场的难度，延缓了国内经济金融体系的改革。事实上，正是由于实施汇率控制的负面作用很大，这些国家先后取消了汇率控制，委内瑞拉甚至采取了“大跃进式”的放松管制措施(a big bang approach)，随后这些国家开始转而注重调整经济金融体系中存在的失衡，推进国内改革。
长期实施资本控制的国家及其自由化的经验
在国际经济界，中国和印度一般被视为长期实施资本控制的国家。有部分学者认为，正是由于这两个国家在东南亚金融危机中保持了资本项目的管制，才使得其免受东南亚金融危机的传染。我们在此主要分析印度的一些做法。
由于考虑到本国金融市场的发展还处于起步阶段，金融体系还存在许多明显的缺陷，印度在放松对资本项目的管制方面采取了渐进式的道路。从总体上看，印度对资本账户的严格管制是其经济体制始终保持严格的国家控制特征在国际收支领域的一个表现而已。从方向上看，印度已经明确要推进经济的市场化，但是，从金融体系看，其金融体系依然主要由国家控制，而且政府对银行的直接贷款干预依然广泛存在。印度实施的资本控制主要是数量型的(quantity-based)，而不是价格型的(price-based)，资本控制着重于鼓励长期资本流入，尤其鼓励外国直接投资，同时控制国内经济部门对短期债务形成依赖。因此，印度的资本控制措施导致其吸引的外资主要是长期资本流入，同时国内借款的企业也主要是一些信用等级较高的借款者，而国内一些信用等级不高的企业则受到管制而不能进入国际金融市场融资。
不过，印度实施严格资本控制的成本也是相当高的。例如，不同形式的资本逃避数额巨大，如从贸易交易中的可能的谎报行为、国际收支平衡表中不断增大的误差与遗漏规模等。同时，广泛的资本控制也产生了明显的管理成本，执行繁杂的外汇管理制度需要付出相当巨大的执法费用，并可能产生不同形式的腐败行为，这些都会降低资源的配置效率。
尽管1997年到1998年之间的东南亚金融危机并没有对印度形成过于严重的冲击，但是，由于印度经济中存在严重的不平衡，印度的经济对于外部的冲击依然十分敏感(例如在1980年和1990年－1991年期间)。印度严格的资本控制能够在一定程度上缓解外部冲击所可能带给国内经济的影响，但是印度经济的失衡使得管制的缓冲作用十分有限。
一般说来，国际经济界从印度资本控制的实际经历中总结出来的带有共识性质的看法是，印度严格的资本管制能够在一定程度上减轻国际金融危机对国内经济的冲击，特别是印度的资本管制鼓励了长期资本流入而抑制了短期性、投机性的资本流入。但是，国际经济界也意识到，印度在东南亚货币危机中遭受的冲击相对较小，事实上还有许多其他方面不可忽视的原因，至于资本控制在多大程度上有助于稳定一个国家的资本流动和国际收支状况，则需要做进一步的检验。有助于印度经受东南亚金融危机冲击的因素主要包括：拥有充分的外汇储备，国际清偿能力比较强；国内市场较大；贸易和金融领域与国际市场的联系并不十分强；金融市场并不发达，或者说金融市场还处于发展的起步阶段；同时，印度还具有相对比较灵活的汇率制度。同样不能忽视的是，由于印度政府具有相对比较强的社会管理能力，政府相关部门才有可能实施大范围的资本控制措施。与资本管制相比，这些因素对于印度免受东南亚金融危机的冲击都发挥了不容忽视的作用。
世界范围内对资本控制实施快速自由化的案例及其借鉴
在世界各国的资本项目自由化进程中，通常强调要渐进式地推进自由化进程。引人注目的是，阿根廷(1991年)、肯尼亚(1991年到1995年)、秘鲁(1990年到1991年)却是在相当不利的宏观经济环境下快速地推进了资本项目的自由兑换。阿根廷和秘鲁基本上是一次性地放开了所有的资本项目控制；尽管肯尼亚放开所有的资本项目控制历时5年，但是从总体上看肯尼亚推进资本项目可兑换的进程还是十分迅速的。
事实上，国际经济学界早期关于资本项目自由化的文献大多是建议按照一定的次序推进资本项目的自由化，这就意味着要按照一定的顺序推进，在推进的同时要相应调整资本项目管制措施，并实施相应配套的宏观经济政策。一步到位式的放松资本管制的方式显然与此前的许多理论观点存在重大差异。目前国际经济界带有共识的看法是，一步到位式的放松资本管制能够给外界一个强力推进改革的信号，能够增强市场的信心，因此在宏观经济严重失衡时可能会取得意想不到的效果。
从阿根廷、秘鲁和肯尼亚快速推进资本项目自由化的历程看，这些国家都是在国内经济金融状况严重失衡的压力下被迫推进放松资本控制的改革的。阿根廷在推进资本项目自由化之前，国内经济出现了高通货膨胀，政府政策的可信度丧失殆尽(an almost complete loss of policy credibility)，金融体系的信誉也迅速降低；于是，阿根廷政府被迫在1991年推出了货币可兑换方案，这一方案的主要内容包括：在阿根廷建立货币局制度、取消对于资本项目和经常项目的所有控制等等。与阿根廷的情况类似的是，秘鲁推进资本项目自由兑换之前，从20世纪80年代后期开始，就出现高通胀局面，外汇储备消耗殆尽，产出和投资大幅下降。肯尼亚在放松资本管制之前，则出现了大规模的财政赤字，国际收支状况恶化，外汇储备短缺和经济增长乏力等问题。
在国际经济界看来，资本账户的快速自由化向投资者传递了一个坚决推进改革的强有力的信号，也表明了这些国家迫切希望吸引国际资本、赢得可持续增长的决心。从上述3个国家的实际情况看，资本账户的快速自由化是其全面的经济自由化的一个组成部分，例如这些国家在推进资本账户自由化的同时，也同时放开了利率管制和信贷规模管制，推进了贸易自由化，强化了对金融机构的监管，并保持从紧的货币政策与财政政策来抑制通胀，增大劳动力市场的灵活性。
在推进资本账户的自由化以后，阿根廷和秘鲁的资本流入明显增长，但是肯尼亚的资本流入只是在开放初期有所增长，到1992年就出现明显下降。阿根廷1993年吸收的外国直接投资和证券投资的总额占到其GDP的11%，而在1990年这一比例还不到1%。由于阿根廷的资本流动已经比较自由，国际投资者对其信任程度较高，于是，尽管在1994年和1995年期间由于墨西哥金融危机引发了一定程度的资本外流现象，阿根廷并没有恢复资本管制，而是相应实施了从紧的货币政策,并在货币局制度下向银行提供流动性支持，强化金融体系，延长公共部门债务的期限，从而以市场化的方式渡过了墨西哥金融危机可能带来的冲击。
秘鲁放开资本控制以后，资本流入迅速增加并推动汇率升值，使得国际收支的经常项目状况出现恶化趋势。秘鲁经常账户的赤字主要由短期流入资金来平衡，但是，银行体系对于短期资本的依赖程度增高，必然导致秘鲁的银行体系更易于受到外部冲击的影响。不过，值得关注的是，秘鲁政府及时强化对金融体系的稳健性监管，从而增强了金融体系的风险管理能力，使得秘鲁顺利地渡过了这段比较紧张的时期。
从上述3个国家快速推进资本项目可兑换的历程看，快速推进的资本项目可兑换方案，必须伴随以合理的宏观经济政策，并重点加强金融监管，提高银行体系的风险管理能力，配套推进结构性改革；否则，资本管制的放松就可能使得一国的经济更易于受到外部冲击和国内冲击的影响。
资本控制中的风险控制与稳健性的金融监管
从风险角度看，实施资本控制的主要目标是要管理与资本流动相关的不同风险。国际经验表明，管理与资本流动相关风险的更为可行的方式，不是直接控制资本流动本身，而是通过实施稳健的监管政策增强金融体系的风险管理能力，降低经济运行可能受到的资本流动相关风险冲击的可能性。阿根廷、智利、印度等国放松资本控制的实践表明了强化银行监管对顺利推进资本项目自由化的重要性。不过，从国际经济界看，只是到最近，强化金融监管对顺利推进资本账户自由化的重要支持作用才开始受到重视，而且对于强化金融监管对宏观经济运行的影响还缺乏统计角度和计量角度的严密研究。
金融机构是国际资本交易的主体。实际经验表明，许多国家的金融机构在放松资本控制的进程中，缺乏必要的风险管理能力，过大地承担了外汇业务风险，一旦资本流动出现较大程度的波动，就可能对金融机构的健康状况形成破坏性的影响。强化金融监管可以增强单一金融机构管理与资本流动相关风险的能力，同时也能够在单个金融机构出现问题时控制其风险传染的范围。东南亚金融危机可以说是从反面印证了这一结论。不过，在现实操作中，稳健性的金融监管与资本控制之间并没有截然区分的界限，在有的时候还是密切联系的。例如，如果银行是参与国际资本交易的主导力量，那么，旨在强化金融监管、控制银行持有过量外汇资产负债以使银行免受资本流动波动冲击的措施，可能在实际效果上就直接形成对资本流动规模及其风险的限制；金融监管当局对特定交易种类加强监管，可能会影响到资本流动的结构。因此，有许多典型的稳健性监管措施在现实中常常用作资本控制手段，而一些资本控制的措施也具有稳健性金融监管的效果(如限制银行的短期借款就能够在一定程度上控制银行的流动性风险和其他与借款相关的风险)。
东南亚货币危机的实际经历证明了虚弱的金融监管事实上增大了资本流动可能给经济运行带来的冲击。大量短期资本流入东南亚国家的银行部门，推动其资产快速膨胀，进而使得其外汇敞口风险和外币的期限错配风险加大；银行将资金贷放给一些没有外汇收益的公司使得公司的外汇风险有可能转化为银行的信用风险。这样，一旦货币贬值，或者资本流入出现波动甚至逆转，金融体系就会出现巨大损失。如果在资本流入的进程中有稳健的金融监管，就可以对银行的风险进行抑制。
因此，在资本流动过程中，强化以银行为关键主体的金融监管和风险监管，有助于资本流动的顺利进行，并可以在一定程度避免资本波动所可能带来的冲击。关于这一点，国际经济界正越来越形成共识，并着手在金融监管方面建立一些框架性的意见和建议。在建立国际性的金融监管框架方面，巴塞尔委员会发挥了十分重要的、有代表性的作用，如巴塞尔委员会要求银行在贷款分类、贷款的财务处理、信用风险披露、银行透明性等方面按照国际性的统一规则进行监管。同时，完善的金融监管框架应当包括三个方面的内容：监管当局的公共监管(public regulation)、内部控制体系(internal controls)、金融市场的外在约束(market discipline),这三个方面必须协调进行，任何一个方面的虚弱都可能增大金融体系在面临资本波动时可能产生的风险。不过，如何通过稳健性的金融监管来管理资本流动中的相关风险的问题，目前在国际经济界还是一个有待进一步深入研究的问题。同时，通过采用一些资本控制的手段来达到稳健性监管的目的也是一个十分富有争议性的问题。实施资本控制可以在一段时期内、一定范围内影响资本波动，但是可能会以直接干预替代间接性的金融监管，干预金融机构的独立经营和市场决策。目前，这些问题已经成为国际金融界研究的热点问题。
全球范围内资本控制的实施和放松对中国的借鉴
深入分析全球范围内资本控制的实施和放松的演变历程，能够给我国资本控制方案的设计、资本控制的放松提供许多借鉴。
1.资本控制影响资本流动的效果十分有限。许多国家是在宏观经济金融严重失衡、国际资本流动波动剧烈的条件下实施资本控制的，但是，这些国家的经验表明，资本控制并不能持续地缓解宏观经济失衡，资本控制能够影响资本流动的程度也十分有限；或者说，资本控制并不能代替稳健的宏观经济政策和结构性的改革，充其量只能说是暂时使宏观经济免受资本大幅波动的冲击。
2.资本控制是否能够，或者说能够在多大程度上使一个国家免受外部冲击的影响、为政府赢得喘息之机(a breathing space)，目前还不能给出明确的答案。许多国家在实施资本控制的同时，也会相应采取许多其他的政策措施来应对资本流动可能带来的冲击，因此很难单独评估资本控制措施所可能取得的效果。另外，更为灵活的汇率制度、稳健的宏观政策、稳健的金融监管都有助于抵制资本流动大幅波动所可能带来的冲击，有的国家在实施资本控制时可能取得的效果要明显好于其他国家，这就提醒我们应当从其他方面的因素寻求答案。
3.目前的事实证明，没有一种资本控制措施能够在任何国家、任何情况下有效。资本控制的有效性取决于一系列因素，这些因素之间的作用机理也需要进一步研究考虑。
4.对于资本控制必须进行必要的成本收益分析。如果短期内实施一项资本控制措施的收益大于成本，可以考虑在一定时期内实行这些措施；如果一项资本控制措施的成本已经偏高，这项管制措施就可以说已经失去了其存在的合理性，因而外汇管理部门就应当考虑及时取消这一措施。
5.旨在对某一项资本交易进行控制的资本控制措施在实施之后，可能能够有效地影响某一种类的金融交易，但是金融市场的发展和市场主体的趋利性使得市场主体能够很快地寻求其他的、没有被纳入管制范围的替代性渠道，从而使得一项管制措施逐步在事实上失效。值得强调的是，金融市场的发展和政府实施管制的能力是影响资本控制措施有效性的最为关键的两个因素。
6.在控制资本流动方面效果最为明显的资本控制措施一般是全方位、综合性的，因而操作起来十分复杂，实施的成本也就相对要高得多。
7.资本控制并不能弥补一个国家金融市场的不完善，也不能长期有效地达到保持金融体系稳健运行的目的；相反，长期实施资本控制，可能会抑制金融市场的发展，延缓金融体系的改革，并使金融机构在错误的市场信息导向下承担过大的风险。
8.强有力的金融监管是推进资本项目自由兑换的重要保障，有助于经济金融体系抵御外部冲击的影响；许多事实证明，行之有效的监管措施，可以成为替代资本控制的重要措施。
9.如何取消不同形式的资本控制，或者说取消资本控制的顺序和步骤问题，目前也没有统一的答案。事实上，不同国家的经济环境不同，放松资本控制的顺序可能就会存在一定的差异。不过，从总体上说，放松资本控制应当与总体经济的发展状况、对外开放步伐保持一致。 ■
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