金融危机基本上是在错误信息的基础上形成的。好的信息、好的账目是一个自由的活跃的市场的基础。为防范金融危机，私营机构、国内当局和国际金融机构都需要提高透明度。

亚洲金融风暴后的国际金融预警制度
香港证监会主席   沈联涛

    编者按：1998年 12月8日，香港证监会主席沈联涛先生应北京大学金融与证券研究中心主任曹凤岐教授的邀请，与香港证监会前主席梁定邦先生一道，莅临北京大学，为师生们作了题为“亚洲金融风暴后的国际金融预警制度”的讲演。沈先生不仅以G-22小组为主线详细介绍了其成立背景、任务、组织架构等人们关心的问题，还阐述了自己对于亚洲金融危机的亲身体会和独到见解。经沈联涛先生同意并亲自审定，本刊将讲演记录全文刊发，以飨读者。
我很荣幸能在北大作“亚洲金融风暴后的国际金融预警制度”的演讲。我想今天用我个人在中央银行的背景讲一讲在亚洲金融风暴之后，关于建立国际金融秩序和架构方面的问题。

G-22小组成立的背景和构成
在今年亚太金融风暴最激烈的时候，美国总统克林顿在美国召集了全世界前二十二大强的中央银行行长和财政部部长组成的一个小组，后来世人称之为22人小组(G-22 Group），这个G-22人小组的任务就是重新评估世界上出现的金融秩序，然后提出建议。我是G-22人小组中三个分组之一的组长。为什么成立G-22呢？坦白地讲，亚洲金融风暴在去年7月泰铢贬值之后，没人意识到风暴会这么快地恶化，也没人想到风暴会这么连串在6个月中把泰国、印尼、韩国打到国际货币基金的怀抱里面。问题就是开始时许多西方经济学家和政坛评论说这是亚洲自己的金融政策体制问题，亚洲政策做了一些错误的选择，但是他们没认识到这不单单是亚洲地区的事，实际上是个全球性的金融风暴。这证明整个全球的国际金融秩序和架构出了一些问题。
    在去年9月时，日本就提议创立亚洲金融基金(Asian Monetary Fund)来协助克服亚洲金融风暴，但在欧洲和美国的反对下，最后没有成立。11月在马尼拉有个亚洲国家的中央银行、财政部与美国的谈判，并提出了马尼拉(Framework)架构问题。马尼拉承诺就是我们新的国际金融秩序的问题。到了今年4月，克林顿总统也发表了承诺，希望建立一个国际性的小组来解决问题，但问题出在这个小组怎么成立——这同时也是一个政治问题，因为国际性基金的控股权掌握在工业化国家(G-7或G-10)里，他们认为这个架构怎么处理应由他们来说。但是这次这个国际性风暴中有很多新兴经济系统受害，这些受害的新兴经济系统说：受害者是我们，我们应该有权对这个金融架构发表意见。
美国财政部长与克林顿说要组成一个G-22小组，但基本上是G-7，就是七大工业国家，美国、英国、法国、加拿大、德国、意大利、日本，其中有四个欧洲国家，他们邀请了15家新兴的经济系统——亚洲有中国、马来西亚、印尼、泰国、韩国；拉丁美洲有墨西哥、巴西、智利、阿根廷；东欧有波兰；非洲有南非；以及两个离岸金融中心——香港、新加坡和一些国际性的组织，国际货币基金(IMF)、世界银行(World Bank)、国际结算银行(BIS)、经济合作与发展组织(OECD)、证监会国际组织(IOSCO)作为观察员也参与这个小组。

G-22小组的进展、分工和主要任务
今年4月份初步确认了人员，9月要做报告，先后在伦敦、香港和华盛顿召开三次会议，在工作小组的主要职责和任务方面达成一致。报告于10月份交给世界银行和国际货币基金年会，并于10月5日在G-22国财政部长和中央银行行长会议上获得通过。G-22小组确认了三个工作小组。其分工和组成如下：
    第一组，透明度和责任(Transparency and Accountability)，成员为 Mervyn King(英伦银行副行长)和Andrew Sheng(香港证监会主席，代表新兴市场)
    第二组，加强和巩固财务和金融系统（Strengthening Financial Systems），成员为 Mario Draghi(意大利财政部副部长)和Pablo Guidotti(阿根廷财政司秘书长)
    第三组，国际金融危机(International Financial Crises)，成员为David Lipton (美国财政部副部长)和Martin Werner(墨西哥财政部的副秘书长)
1.第一组的主要任务是提高国际金融制度的透明度和明确责任问题。
    (1)全球一体化的市场与国家或地区的标准、法律法规之间的冲突。目前一方面我们面对的是一个全球性的金融市场，但另一方面却是本地化的法律和监管架构制度，这两个基本上是脱钩的，监管和信息之间存在着一个很大缺口。
    (2)国际性的标准并没有很好地贯彻执行。如果我们有一个全球化的市场，是否有一个全球统一的标准呢？有一些存在。但这些存在的标准也没有很好地执行和监管。  
    (3)我们有一个全球性的金融市场，但是这个市场是不是一个自由的市场呢？市场的进入不是自由的，市场里的竞争受到压抑 ，法律的整个架构也是落后的，所以这个市场内的问题需要解决。
    (4)从宏观方面，原则上各国和地区、国际组织都支持一个自由的完全市场，尤其在80～90年代自由市场的理念盛行，但同时在微观自由市场的架构却存在着分歧。
    (5)如何处理和监管高杠杆作用(Over-leveraging)所带来的负面影响是亚洲金融风暴最重要的问题之一。金融风暴的最大问题就是怎样分配亏损。在自由市场中存在着“不可能性原理”(Theory of  Impossibility)：就是从逻辑的角度来看，用民主化的原则来分配盈余是可能的，但是在有亏损的时候能否用民主的原则来分配亏损呢？这个理论在拉美金融危机中就已经显现了。当出现了经济泡沫时，市场上有盈余大家都能获利，但是，泡沫一破，就有了很大的亏损，关键是没有人愿意自愿承担这个亏损。由此来看亚洲的金融风暴，问题也是这个巨额亏损应由谁来承担。是否应由受害者自己全部承担呢？还是国际经济系统比如说世行、亚行、货币基金组织来分配承担? 还是国际的投资者和贷款者也承担这个亏损呢?大家都不愿承担亏损，这是个很复杂的问题，是一个道义风险的问题(Moral hazard issue)。如果有这样的一个国际金融组织机构可以为一些受害的国家或地区承担损失或提供保证，那么就非常有助于这些经济系统的尽快恢复和发展。
    2. 第二组的主要任务是加强和巩固国际性的会计业和金融系统。
    (1)国际性的金融市场需要更多的国际化的、业务面广的咨询中介机构，需要建立统一完善的国际会计准则，更需要建立执行这个准则的机制和架构。
    (2)也需要建立一个国际性的安全网络。如果银行体系出现了问题，应该是越快解决越好。这次泰国出现金融风暴就说明它的银行架构很衰弱，印尼、韩国也是一样。
    (3)关于呆账准备金的准备也有一些考虑。根据巴塞尔协议，资本充足量最低应该是8%，大家都知道，全球很多银行能达到，但实际上，这8%是不真实的，不少银行的指标都是假的，比如日本。因为呆账评估不是采用国际化的评估准则，那么这8%的统一标准是不充足的。后来很多投资者看清楚了泰国、印尼、韩国的银行的真实资本是不充足的。
    (4)建立统一的银行资产评估的原则，加强国际间合作，重视信息透明度的问题，敦促G-7之间信息交换原则的执行。
    3.第三组的主要任务是研究解决金融危机的方法和策略。
    (1)认为最重要的问题是避免危机而不是解决危机，研究如何减少金融危机发生的频度，减低金融危机带来的损失。
    (2)为什么很多经济系统会很迟才会悟到存在着经济危机呢？就是因为很多政府当局扮演了系统最终担保人(Ultimate guarantor)的角色。就是说，一旦银行出现问题，政府就承担整个存款者的经济损失，道义风险转移到了政府。这种做法使银行家感到吃政府的“大锅饭”，完全由政府承担风险，这就鼓励了银行家“浑水摸鱼”，去承担对个人有利益的更大的风险。所以需要一个好的经济系统、一个完善的破产机制、一个好的法律架构来解决这一问题。
    (3)更多更科学地运用金融工具来降低投资风险，增加市场运作效率。
    (4)鼓励债权人采用“集体行动条款”来解决争端。很多国际银行参与贷款给一个经济系统，例如，如果有100家银行同韩国签订“银团贷款合同”，若其中一个贷款者不同意解决债务的条件，则整个解决债务的架构就不可能成功。所以一个政府在国际市场上进行筹款的话，就必须签订一个“集体行动条款”的合同，就是少数服从多数的原则来解决分歧。
    (5)促进一个有序合作公平的危机解决机制，尽快增加充足国际货币基金组织的资本。亚洲风暴的问题基本是国际货币基金组织不肯承担最终贷款者的角色，亚洲金融风暴与银行挤提的问题一样，要想解决银行的挤提问题就需要有一个最终贷款者(中央银行)。在全世界的架构里，大家以为国际货币基金组织会成为最终贷款者，但是美国和欧盟政府不允许国际货币基金组织承担这个角色，不但不让IMF承担这一角色，而且美国到了最后前两个月才承诺交其IMF资本的问题。那么国际上的投资者可以看到，第一没有一个最终贷款者(Lender of last resort)，第二美国不想及时加钱给IMF，这就使亚洲金融风暴变成一个“没人负责”的局面。很多投资者“走为上策”，这样大家一跑，亚洲金融系统就一连串地倒了下去。
    (6)亚洲金融市场还需要建立一个持续的有效的危机管理制度。1997年7月，亚洲的中央银行已经悟到了将有问题产生，泰国是最有可能产生金融危机的系统。这11家中央银行（日本、中国、新加坡、马来西亚、泰国、韩国、澳大利亚、新西兰、香港等）于7月28日在上海达成“上海协议”——关于成立亚洲金融新借贷体制来强调亚洲中央银行合作的重要性，如果哪一个经济系统急需融资的话，由大家来合作提供融资，而7月20日，泰铢已经贬值了。8月7日，IMF在东京召开了一个会议，每个亚洲经济系统、政府和香港掏了10亿美元给泰国，这时泰国就已收到了172亿美元，东京会议是第一个来解决亚洲风暴问题的国际性会议。这个会议很大的原则就是透明度的问题，美国政府不但没有给钱，还要求泰国中央银行公布234亿美元的表外项目。我当时虽然不在场，可一听到这消息就知道援助泰国的计划肯定不能成功了。投资者都可以看到当时泰国的净外汇储备已为0，虽然当时泰国中央银行已成功地筹到了172亿美元，但是泰国负债为234亿美元，一看到这种情况，投资者就走为上策。日本银行也已承诺虽然不再给新的贷款，但也不撤资，不提款。所以我立刻打电话给泰国中央银行的行长，我说你这个办法有错误，你要立刻召集外资银行要他们有承诺——自愿的“Stand still”（暂停偿债），但是泰国中央银行的行长说他没有这个权力；我接下来就马上打电话给日本大藏省，我向他们建议，要解决泰国中央银行的问题，必须取得国际银行的暂停偿债协议。日本方面则向我解释，他们可以要求日本的银行同意暂停偿债，但就不能承诺美国及欧盟的银行也同意这样做。我又打电话给国际货币基金组织，希望他们一定要处理这个问题，他们说自己在法律上没有这个角色，不可以做这个角色。接下来就是大家看到公开的泰国银行的状况，投资者都纷纷离去，跟着泰铢就垮了。
    IMF以为泰国垮是因为没有多给钱，以为对印尼多贷些钱就没有问题，但是印尼却遇到一个很重大的问题——印尼在新加坡有很多私人贷款，这样即使美国、欧盟、日本不提款，但在新加坡的印尼投资者为了还美元贷款，就大量卖印尼盾还美元贷款，这样印尼盾就垮了，这就产生了一系列的系统问题。
所以说如果私人机构(银行)与官方机构(国际货币基金组织、世界银行)之间没有持续的协议，就没有办法解决亚洲金融风暴的问题。

国际金融制度的透明度问题
下面，我详细地谈一谈我所在的第一组的具体工作和感想。在自由经济系统中，需要信息，需要高透明度，这有助于促进经济的改革和发展。但透明度也有限制，后面会提到。透明度的参与有三个部分，第一是私营机构，第二是国内当局，第三是国际金融机构。
    1.信息缺口问题
    我所在的小组一开始就认识到“信息缺口”（ Gaps in Information）的问题，这主要表现在以下几个方面：一是信息披露不足；二是信息充分但没有好的鼓励架构充分地正确地处理信息。比如德国中央银行说他们自己有很好的信息、专家、经济研究所，已经预测到泰国一定会出问题，但是为什么还要贷款给泰国呢？因为他们的贷款部门都说美国的银行都借款给泰国，为什么我们不可以借？所以从竞争方面来说，他们还是贷款给泰国、韩国、印尼；三是有充足信息，但我们有没有能力接纳和分析信息，我觉得新兴市场多半没有这个智慧和智能；四是监管架构问题；五是合成谬误(Fallacy of  Composition)，比如北京的地产商每个人都说我这块地在北京是最好的地，我预测能卖最高的价。每个都这么预测，那么价格就上去了，价格一上去就造成过分供应，价格就垮下去了，地产商一亏损，银行的贷款就收不回，就造成呆账。每个人都从自己的角度看问题，总体加起来是个错误，大家看到的是部分的信息，大家没有理解到整个宏观上看是个错误，这就是Fallacy of  Composition。基本上我这个小组看的很清楚，坏账统计就等于坏的风险管理、错误的信息、错误的管制和政策，加起来就是金融危机。
    金融危机基本是在错误信息的基础上暴露，错的信息就导致错误的决策，市场不是一个完善的市场。所以好的信息、好的账目是一个自由的活跃的好的市场的基本基础，没这个基础不可能有好的金融市场，
    2.对私营机构的建议
    首先，需要有5个基本原则：(1)及早公布账目；(2)信息充分完善；(3)信息一致性；(4)加强风险管理；(5)建立和完善审计与管制制度。
    上述5个原则很重要，亚洲账务上有很多错误，尤其是日本账务错误很大。国际会计委员会到现在还没有委任，因为这需要得到证监会国际组织的承认，国际会计准则在国际上得到接受要到1999年。德、英、美拒绝监管对冲基金，香港和新兴经济系统认为是很重要的，8月底还没有解决这个问题。9月华盛顿会议时美国长期资金管理公司这家对冲基金出事，美、英、法、德就立刻转态表示支持这一建议，以加强对对冲基金透明度的监管。
    其次，要有一套核心的由国际会计标准委员会制定的会计准则，并由证监会国际组织定期进行评价，这项工作预计将在1999年底完成。
    再者，编辑、公布和出版有关投资银行、对冲基金和其他国际投资者的信息和数据，并加强对其检查，将在1999年9月前建立工作小组探讨编辑信息和数据的问题。
    3.对各国当局的建议
    (1)重视外汇储备的流动性。
    亚洲信息漏洞基本有几大疏漏，一是泰国中央银行未能披露其账目，二是印尼在新加坡有着近600亿美元的短期贷款，三是韩国非银行金融机构在香港和新加坡也有近600亿美元短期贷款，这在国际银行结算系统中是摸不到的，因为这些贷款没有经过银行，是非银行金融机构利用衍生金融工具和新的金融工具借入，国际清算上统计不出这些贷款，因此国际上应以很高透明度来监管国际储备。定期收集编辑准确而大量的信息，这一问题将由国际结算银行来研究，并由国际货币基金组织来贯彻执行。
    (2)重视各国和地区财政政策和货币政策的透明度问题的研究，并制定相关准则，由IMF来定期进行确认。
    4.对国际金融机构的建议
    为什么我们对国际金融机构也需要很高的透明度呢？谁来监管监管者呢?监管当局有没有高的透明度呢？很明显IMF就没有很高的透明度，需要加强信息披露。没有高的透明度就没有钱，美国有句话：你要我出钱，我就要参与你的决策。所以国际金融机构也需要很高的透明度。这就需要与私营机构有合作，亚行、世行基本上也一样需要提高透明度。
    G-22小组三个报告的建议已经得到了接受，但出现了一个政治问题，就是瑞士、荷兰、瑞典、比利时强烈反对G-22小组建议，如果他们没有参加，他们就要在IMF和国际会议中强烈反对，所以接纳了他们，G-22就成为了G-26小组，基本上是由国际结算银行与IMF一道创办新的工作小组来研究G-22的报告建议。
It's over。Thanks。