新技术，尤其是信息技术的进步会为投资者、发行人和市场其他参与者带来极大的利益。美国证监会对技术进步在监管方面的影响做了大量研究，并已开始对监管方式进行改革，其宗旨在于：一方面使发行人在发行过程中享有极大的灵活性，另一方面使投资者更方便地获得完整、充分、及时的信息。

信息技术对上市公司的影响
选自美国证监会研究报告      李  为   译

总括
当前信息技术的进步为上市公司和投资者提供了前所未有的发展机遇。本篇讨论监管框架、技术应用现状、证监会对技术进步的反应，因为信息技术的发展已对筹资、对公司的信息披露和交易市场产生了普遍的影响。
    对于联邦监管机构来说，信息是其保护投资者的监管核心。这一监管理念的前提是：如果投资者能得到完整、准确的信息－－关于公司的、公司经营的和财务状况的、关于正在买卖股票的、关于兼并收购的及与此有关的其他交易信息，他就可以进行理智的投资决策，知道如何买卖股票、持有股票或对公司的事宜进行表决。
    早在1984年，美国证监会(以下简称“证监会”)即意识到由联邦证券法规定公司以电子文本披露信息的重要性。也就是在那一年，证监会开始制定一项试验性的计划：要求公司以电子文本送证监会备案。今天，美国国内绝大多数公司都以电子文本向证监会的EDGAR系统(电子数据收集、分析与检索系统)报送资料。这一数据库查询十分方便，可在因特网上使用。目前，证监会网站及其他资源中的公司数据库，已成为线上公司信息这一新事物的核心体。
    上市公司及市场其他参与者，也使用电子媒体直接与其股东或潜在投资者联系。电子媒体中，因特网技术已广泛为市场所用，其他电子技术的实验也已开始进行。这些技术，应用在信息传播方面给公司及市场所有参与者带来了许许多多的利益，如：
    ●使信息传送速度更快、范围更广，且成本不断降低；
    ●帮助制衡大公司与小公司在竞争环境方面的差异；
    ●由于信息技术可使潜在投资者方便地、随时随地地获取信息，可使公司的筹资更有效率；
    ●为公司提供了联系股东的新途径、新手段。
    同样，信息技术也增进了投资者和咨询顾问的能力，信息技术帮助他们进行理智投资和表决。如：
    ●使投资者能更快地获取信息；
    ●因为向投资者提供电子文本信息，可从数据库中提取信息，公司的财务信息更容易加以分析；
    ●减小了大小投资者获取信息能力上的差别；
    ●方便了投资者之间的联系，也方便了投资者与公司的联系。
    然而，新技术的应用远在初期阶段，并不是所有的公司、所有的投资者都能接触到这一新技术。许多大公司利用因特网向公众披露经营总体情况和财务信息。他们通常的作法是将这些信息粘贴在自己的万维网页中。但是，当必须按照证券法要求向特定的投资者披露信息时，绝大部分公司还只是用纸制文件，因特网及其他媒体还未能替代传统的纸制媒体。
    为促使新技术得以应用，证监会做了几件有创举意义的事情。1995年10月证监会发布了一项解释性公告，主要内容是指导市场参与者使用电子媒体实现其信息披露的责任和义务。证监会还提供了另一份指南，即针对特定的监管地区(如市场参与者将新技术应用于市场的地区)的指南。证监会对利用新技术的监管地区不予采取行动。证监会还对市场参与者提出的电子媒介问题逐例逐案地加以解答。
    信息技术日新月异，监管机构也应跟上时代的发展。证监会开始重新审视已存在了60多年的联邦证券法的基本原则，它们是随着1933年证券法的诞生而诞生的。重新审视的举动是技术进步的影响推动的。1996年7月，证监会公布了一项关于修订证券法中注册与信息披露条款的公告，旨在向公众征求监管机构如何大刀阔斧进行改革的建议。证监会监管权，包括1996年全国证券市场改进条例中规定的豁免权，允许对联邦证券法框架加以改进，使其充分反映技术进步带来的潜在利益并适应技术进步带来的变化。

证券发行监管、上市
公司信息披露与交流
1933年的证券法与1934年的证券交易法是基于这样的哲学理念写出的：即投资者如果能获得全面准确的投资信息，他们在投资决策方面就会受到最好的保护。在一些情形下，法规中的条款主要针对不成熟或不恰当的披露，而在另一些情形下，法规条款主要维护最基本的披露制度。因此，在一些情形中，所披露的信息必须直接送到投资者处，在另一些情形中，所披露的信息仅仅需要在证监会备案，并向公众公布，使所有的投资人都可查询到。因为信息的交流在这两部法规中的位置如此重要，以下将讨论监管机构如何评价应用电子媒体的趋势所带来的影响。
    1．公开销售
证券法创立了一个证券发行期信息披露的框架。这个框架要求发行人向投资者提供所销售的证券的信息。在一家公司向投资者发行一种证券前，证券法要求发行人在证监会注册，或者申明该项交易及所发行的证券免于注册。证券法对首次发行及持续发行都有法律效应。
    证券法规定了证券发行人在注册发行时应向投资者披露信息的内容和披露时间。注册分三个阶段：注册前、等待和注册生效。在每一阶段，法规对信息披露都有规定。
    注册前，发行人只是打算公募发售，但并未向证监会注册。在提交申请前这一阶段，证券法对可能影响证券市场的行为有严格的限制。
    一旦公司向证监会申请注册，等待阶段即开始。在这段时间内，证监会对公司所提交的资料进行审查，法规允许口头披露信息，也允许发行初步募股说明书(也称红鲱鱼)。但不可公布与发行其他的书面材料，也不能有交易行为。在证监会宣布注册材料有效后，发行人才可以进行发行。在注册生效阶段，发行人可以利用书面销售文献(除招股说明书外)出售证券，可以在披露销售文献前披露最终的招股说明书，也可以将销售文献与最终招股说明书同时披露。在首次公募发行时，初步募股说明书必须在发销售许可消息前48小时内送交投资者。
    特定的证券与交易被豁免向证监会注册。如私募发行，此种发行仅针对那些能得到消息的投资者，能够长期持有该种证券的人。但私募不允许发广告以广泛征求投资者。如果公司的筹资额未超过一定数目，有些发行也是豁免注册的。如年利润未超过100万的私营公司。另外，Regulation A中规定，筹资额不足500万的小额发行也豁免注册。虽然以上所涉及的证券或发行豁免注册，事实上，反欺诈条款适用于所有的证券销售。
    2．信息披露与信息交流
    证券交易法规定上市公司必须持续报告和披露信息。证券交易法规范着15000多家上市公司，使市场成为有效的市场。这些公司有大有小，分布于各个行业。证券交易法要求上市公司定期向证监会送交报告，在特定情况下，还必须将某些信息告之于证券持有人。无论公司是否有责任向投资者送达某些文件，它都必须使公众能获得年度报告或季报。
    此外，证券交易法还要求上市公司和那些向股东申请代理投票权的人都必须在证监会备案。他们必须向股东提供代理说明书和代理卡。说明书须包括详尽的信息。证监会的代理规则要求向股东披露请求代理方的情况，在何种情况下可请求代理、代理的程序，陈述法律对股东有权投票及在哪些方面有权投票的基本规定。这些规则与股票交易所及那斯达克市场的规则是一致的。在选举董事的股东大会召开时，公司还必须随委托说明书或递送委托说明书前向它们的股东寄送年报。
    依照证监会的规则，股东可提交建议书，放于公司的委托说明书内。证监会还强调股东须有相互交流信息的能力。在交流中是否能发生委托关系，要视所呈送的委托资料而定。如果事关公司控制权的表决权，被委托的代表必须送交委托资料。如果一家公司有被高价收购的可能，或公司5%的普通股有被购买的可能，公司必须向公众报告，披露以上的信息。法规如此规定的目的是为了帮助投资者在收购报价情况发生时，充分了解信息，从而进行决策。法规的其他条款补充说明了信息披露的要求，其目的是在公司收购行为发生时，保护投资者的利益。
    3．电子报送监管框架
基于以信息传播为主要监管框架的背景，证监会已认识到电子传播技术的新发展对投资者获取信息具有巨大的潜力。证监会已试图鼓励市场参与者使用新技术去传送信息，其前提是对投资者现有的获取信息权力的保护得以维持。证监会为解决电子报送问题提供了一个灵活而明确的监管框架。
    1995年10月，证监会公布了一项解释性公告。公告允许使用电子媒体并将此方式与所报送的纸制信息同等看待。公告清楚说明使用电子媒体仅仅是信息报送程序上的变革，而不意味着所需披露信息的情况改变。证券法有关纸制信息报送的条款同样适用于电子报送。
    虽然越来越多的人利用因特网和其他技术传播某类商业信息、金融信息，但是必须认识到并不是所有的投资者都能接触到计算机。有些投资者没有机会和条件去使用外部的数据库，也没有想过要使用电子媒体获取金融信息。正因如此，证监会1995年10月的公告解释到：证监会的努力在于维护同等水平的竞技场所，使利用电子技术的投资者和利用传统纸制系统的投资者能够公平竞争。一般来讲，使用电子媒体的公司当投资者需要纸制文件时也必须满足其要求。证监会的政策在电子媒体变得普及、更为人接受时也将有所更新。
    证监会1995年10月的公告建立了这样一个明确的监管框架，即市场参与者可以使用电子媒体履行其信息披露的义务。这一媒体不仅包括因特网，还包括录音带、录像带、传真、光盘、电子邮件和专有的计算机网络。证监会在三个方面给予了基本的指导，即提醒注意、可获取性及传送确认。证监会强调这三个因素在评估电子报送是否达到了目的时必须加以考虑。关于适用于此监管框架的其他特定因素，证监会公告提供了50多个例子。
    a.提醒注意
    提供电子传送信息的公司必须考虑在怎样的程度上准确而及时地提醒投资者注意新信息的传送。邮寄的递送特点是能让投资者注意到新信息的存在。与纸制文件的传送一样，将电子文本的信息(如光盘)以邮件方式送达，也足以引起投资者的重视。然而在万维网上粘贴信息却起不到提醒注意的作用。对于像因特网这样的被动传送系统来讲，应该用其他的方法(如电子邮件或邮寄)提醒使用者注意。除非公司有办法证明传送的有效。
    b.可获取性
    投资者通过电子方式获取信息应与通过邮寄方式一样简单易行，证监会注意到投资者使用电子媒体能力的巨大差别，因此要求电子软件的制作做到用户界面友好，不可因难于操作而成为使用者的负担。此外，只要此种电子媒体适用可行，也要求投资者具备持续获取信息的能力。
    c.传送确认
    提供电子传送信息的公司应有充分理由证明投资者收到信息。这一原则保护那些不具备能力，也不愿意通过电子媒体获取信息的投资者，也保护不仅仅依靠电子传送信息的公司。
    证监会公告例举了五种电子传送确认的形式。对于因特网读者，确认很可能是一种可撤回的已告之通知书。之所以用“已告之”之词，是指已告之的内容必须包括传送媒介和传送到的信息生效的时间。通知书还必须明确是电子传送的信息，并让读者了解使用万维网接收信息所须付和可能要付的费用。
    传送确认还可包括电子邮件接收确认，也可采用投资者使用过的线索加以确认，如下载了文件或打印了文件。如果通过传真方式传送信息，传送确认较方便。其他的确认形式包括投资者通过超链接方式取得信息，或查询文献时可能采取的方式确认。
    4.对豁免发行的监管
    证监会对豁免注册进行发行的公司采用技术革新也有规定。关于私募发行，不可在因特网上向公众筹资。被豁免注册的发行，向公众筹资是受限制的，其目的是保证私募的有效性。除非公司在私募活动中仅面向有资格的投资者，否则用线上发行的方式将违反不得面向公众的规定。因为电子披露对私募有益，证监会公司融资部已发出了数封信件，以说明私募中如何使用线上披露而不违反面对公众规定的问题。

新技术使用的趋势
1.利用新技术发行
    虽然上市公司和市场其他参与者已利用技术的优势实现各种目的，但他们按证券法的要求履行对市场的责任时，改变其信息披露的方式是缓慢的。为了改变披露方式，他们需要首先了解监管上会有哪些问题。证监会对于电子披露的监管问题已提供了指南。市场参与者需要遵守自律组织的规定，也需要遵守国家证券法和公司法的规定。一些公司，特别是那些技术行业的公司确信使用电子媒介将吸引大多数投资者，而其他行业的公司则并不情愿花费时间和资源发展新的通讯技术沟通与投资者的联系。特别是当新技术还有局限性，并不为大众所接受时。
    此外，投资者在需求和需要方面有很大差别。一些投资者已能充分利用电子信息资源的优势帮助自已投资或对公司进行投票，另一些投资者则更愿意选择传统的(纸制)接收信息的方式。想使用电子媒体传送信息的公司认识到他们不能忽视大多数投资者的需求。随着时间的推移，兼顾投资者需求的问题将不再成为问题。
    1996年是有着许多创新的一年。第一次，多媒体招股说明书用于发行，通过因特网与光盘传播给投资者。第一次，几家大公司通过线上方式将年报与委托说明书传向同意电子披露的股东们。第一次，因特网投票系统建成运行，几家公司的在册股东使用了这个系统。虽然，预言这些创新的前景还为时过早，但这些“第一次”却为电子媒体用于监管要求的披露制度做了铺垫，会有越来越多的人使用它。
    在上市公司信息披露方面，最有意义的技术进步当属EDGAR系统的诞生。这是一个法规要求的线上电子报送与披露数据库。该数据库的建成极大地改善了市场获取公司信息的环境。目前，这一线上报送与披露数据库可在证监会的网站中获取，对于日益增加的投资大众来说，获取公司所披露的文献已不再困难。自1995年EDGAR数据库上网以来，证监会站点被点击次数达1亿多次，每日点击次数50万次，大约有250万页面信息被下载。
    (1)通过万维网站点披露招股说明书
    证监会已表明态度，如果发行人和承销商能向投资者发出提示性通知和提供便易的查询手段，就可以通过万维网披露招股说明书，以履行法律规定的义务。然而，使用线上招股说明书的披露方式并不普遍，一些公司在自己的网点中发送招股说明书，仅仅是为了向市场传送信息。少数但却不断增多的承销商也在万维网中发送他们所承销的公司信息。
    1996年，一个大投资银行第一次建立了万维网站点，专用于公司证券的发行。这个站点包括文本的原始招股说明书和参与承销的券商名单。1996年年中，又有一次大规模的发行使用了万维网传送招股说明书。此次发行中，万维网专为传送招股说明书而设。1996年年底，一家大型上市公司用线上方式发行公司债券。然而，在这些发行中，公司制作网上招股说明书并非为了履行信息披露的义务。
    因特网技术的进步正在影响着网上招股说明书的外观和质量。1997年5月，第一个配有视像与音响功能的网上招股说明书向全球传送。音响与视像均可获取并下载。网上招股说明书包括文本披露信息、文本型产品概要、图片、音响及可下载的视像产品说明。纸制招股说明书用于法定信息披露时，包括的附录有音响的文字内容与取之于录像中的图片。
    当文本文件处理技术在视像、音响两方面有所突破后，寻求直接筹资的发行人开始使用万维网站点传送招股说明书。利用线上发行进行筹资的发行人采用两种方式：一是利用因特网进行直接公开发行，另一是实施购买股票计划。直接公开发行(DPO)是无需专业承销商参与的发行。至1995年，非常知名的春街啤酒公司采用线上公开发行以来，专家们估计已有数百家DPO发行方式通过线上进行。直接公开发行的公司大多是发行数额较小的小公司。因为证券法并未规定采用这种方式发行要进行登记，到底有多少家公司线上直接公开发行，很难统计。直接公开发行中的相当一部分属于“Regulation A”规定的发行，少数为已注册的发行，这两种情形的发行都必须向证监会送交发行文件。
    一些大型上市公司为实施直接购买股票计划而首次上网直接发行。这种网上发行为投资者分期购买股票提供了工具。1994年仅有少数公司向投资者提供直接购买股票的机会，而现在已有300多家上市公司这样做了。使投资者在线上直接购买股票、披露招股说明书、发行征订表格，这是最新的技术进步。专家们认为这一现象将会迅速普及。
    (2)雇员计划中的电子登记
    目前，越来越多的大型上市公司在实行“自我服务”型面向雇员系统。该系统具有发行公司股票的功能。这个系统允许雇员们通过多种媒介获取有关公司利益的信息。一个众所周知的系统，应答系统允许雇员利用他们的留声电话迅速获取账目信息，如资产负债表或公司交易能力的信息。最近，雇主们开始考虑使用内部网帮助他们的雇员管理账目，内部网是因特网的室内版，仅为公司雇员提供信息，允许雇员查询他们所需的信息，也允许他们在个人计算机上进行交易。
    (3)以光盘制作招股说明书
    在证券发行中，上市公司也开始用光盘制作招股说明书，作为电子通讯的方式之一。1997年2月，一家公司在发行中第一次向投资者提供了多媒体光盘说明书。初步招股说明书与最终招股说明书分别由两种媒体组成：纸制与光盘。光盘版即包括了文本型信息披露的内容，还包括了以公司经营业绩为主题的视像。自那次发行后，不断有上市公司在发行股票时向投资者提供光盘制作的招股说明书。
    (4)综合发行中使用电子图表数据
    当前，通过使用计算机分析复杂而巨大的数据能够支持日益复杂的融资技术。例如，与传统的公司债券发行不同，传统的公司债券的价值部分地取决于发行者的资信，而以资产为支撑的证券(资产证券化)，其价值却主要决定于支持这些证券的众多资产的资金流。为了决定是否投资于这些成分复杂的证券，投资者需要估算潜在的资金流及未来的发展趋向，以此算出这一证券的收益。为帮助投资者进行信息充足的投资决策，一些以资产为主的证券发行人开始传送计算机磁盘。这些磁盘包括图表数据，投资者可在自己的金融分析模型中使用这些数据。这些计算机磁盘也是招股说明书的部分内容。因为磁盘所存数据可帮助投资者预测出资金流的未来趋势，以此评估所投资证券的价值。
    (5)电子路演
    对于许多发行来说，发行人的管理与发行承销商的一项重要任务就是针对目标投资者进行直接销售。他们为这种销售而尽的努力是通过路演来实现的。路演是发行人对一群有投资经验的投资者或在一对一的基础上演示发行方案的过程。大多数路演是在公司向证监会报送了发行材料等待结果的时期进行的。这一时期文字披露的信息是禁止的。因为路演要在多个城市进行，费用昂贵，发行人不能满足大多数目标投资者的需求，发行人路演的时间也很有限。这些限制使市场参与人开始考虑用电子通讯的方式来代替传统的路演方式。一些得到证监会采取行动豁免的实体最近公布了向发行人和承销商提供电子路演服务的计划。
    (6)电子销售说明书
    销售说明书是公司注册文件生效后向投资者提供的任何一种书面文件，但不包括招股说明书和募资牌铭广告。
    证监会在公告中规定，销售说明书可以以线上方式提供，前提是规范运作，保证投资者能够获取到最终招股说明书。例如，销售说明书可以放在万维网的查询菜单上，与招股说明书放在一起，或使投资者通过链接方式获取最终招股说明书。今天，少数发行人，主要是直接公开发行(DPO)的机构在自己的万维网站点上披露销售说明书。
    (7)私募发行
    在私募发行中，公司对于潜在投资者发送购买恳请的广告是禁止的。因特网在私募中并非理想的信息披露媒介。在证监会指导下，私募发行人开始改进万维网站点，以提供口令的方式使有资格的投资者从线上看到私募发售的消息。然而目前仅有少数私募发行是通过线上方式进行的。
    2.在公司通讯中利用新技术
    (1)万维网站点的公司通讯
    多数公司认为英特网技术为公司与当前投资者和潜在投资者之间的交流提供了极有效的论坛。按照全国投资者关系研究院(NIRI)的调查，95%以上市场总值占15亿美元的公司和75%以上市场总值在15亿美元以下的公司已经准备或即将建立网站。目前因特网上某公司即将上网的广告比比皆是。
    证监会还未对网上站点进行监管。公司建立网站时，无需通告证监会，也不必在证监会备案。与其他任何一种媒体一样，公司网站的内容也须服从于反欺诈法。公司发行注册生效前，若通过网站传送影响市场的信息是违法的。
    公司信息现已成为上市公司网页的主要内容。已有四分之三的公司网站传送财务信息。这类信息通常以季度公告或定期报告形式(如年报)传送给投资者。这些站点可以使投资者链接到因特网上EDGAR数据库以获取本公司的资料，也可直接披露公告。投资者通过线上方式获取公司信息能够节省公司的印制成本和邮费，而使用因特网可使投资者增强获取文献的能力。若在网上做链接指导，投资者还可取得更多的消息。
    许多网上年报都做得很有特点。按照证监会规定，网上年报可以包括纸制年报以外的信息。最近一些年报包括公司高级管理层制做的视像解说词，并设置了双向信道，便利投资者反馈信息。一些年报提供总括表，以使读者分析公司的财务数据。
    (2)应用于公司通讯的其他技术
    光盘制作的年报有查询功能，也可展示音响、视像信息。但是利用光盘做年报的制作成本、设计成本和邮费都很高。虽然5年前就有了光盘年报，但公司接受这种媒体的速度并不快。因为网站的使用能面向更多使用者，也同样能提供音响、视像信息，因此网站的发展将使光盘年报的发展滞后。
    (3)委托书文件的电子传送
    股东委托书的传送有两个复杂问题：(a)州法律通常授予公司在册登记人以投票权，而不是给予实际受益人。(b)今天上市公司股票的持有人大多为名册上的登记人持有，这些人主要是券商和银行，大多以巷名持有。公司可能并不知道持有他们公司股票的实际受益人的情况。因为登记人对巷名有权投票，按照多数州法律规定，登记人必须从实际受益人处获取投票指令，并以签名委托书的形式将投票权“转交”给这些实际受益人。
    证监会规定的委托代理规则提供了这样一个机制：要求银行券商与经纪－交易商将年报、委托说明书与委托表格交给最终受益人。许多银行与经纪－交易商委托中介公司的代理完成证监会的要求。委托中介机构的服务有自动数据处理公司的投资者通讯服务(ADP)。通常，ADP将资料以纸制形式邮寄出去。由于ADP作为券商和银行的代理，它从机构投资者处(使用ADP服务的)接受电子形式的投票指令并将多项选票送交每家上市公司。
    证券的直接登记有助于公司了解自己股东的真实身份。在证监会监督下，1996年11月国家最大的清算与证券托管机构、托管信托公司与发行人、经纪－交易商、银行账户登记人合作首创了直接登记系统。参与直接登记的股东自愿地将其股份直接登记在发行名册上。这些股东也直接从发行人处接收到委托资料，并直接饶过中介机构直接投票。这种做法符合法律要求。
    1997年的委托代理期间，一些上市公司第一次以电子方式传送委托说明书和年报。一家大公司对其在册登记人提供三种形式的年报：纸制年报、光盘年报和公司网上年报。另一大公司为登记人提供上网获取委托说明书和年报的机会，与此同时公司按登记人的要求以邮件方式传送同意书或通知。登记人若返回同意书后即可收到邮寄的通知书，提示他们公司网址，并告之获取年报和委托说明书的途径。
    目前，使用电子委托资料与电子年报最多的人是职工股东。因为雇主建了内部网和电子邮件系统，这些设备与措施使公司能够更主动地解决雇员获取公司信息问题。而非雇员却享受不到公司给予雇员的信息待遇。此外，提供电子媒体传送信息的公司认为雇员们是能接受的。更重要的一点，公司通过电子邮件将委托征求资料获取的途径通知给雇员，委托资料则在雇主网页上发送。
    (4)电子投票
    通过银行和券商持有股份的许多机构投资者已普遍用电子形式传送投票指令。电子指令由ADP投资通讯委托系统完成。ADP的委托系统是一个软件包，能处理机构投资者的多项委托代理需求。
    美国州法律决定线上投票或电话投票是否许可。许多州的股份公司为所登记的股东提供电话选举服务已有多年。自1989年特拉华州法律自由化以来，又有更多的公司提供这项服务。也是第一次，上市公司和他们的传输代理机构允许登记的股东进行线上投票。1997年委托投票期间，一家传输代理机构建立了一个试点型的线上投票系统，有3家上市公司使用了该系统。同样在1997年，一家公司第一次允许登记股东在线上直接投票。
    (5)电子化股东会议
    美国所有的州法律都要求所在州的股份公司召开面对面的年度股东大会。一些公司已开始向股东提供年度股东会议的电子接收方式。1994年，一家公司首次通过卫星站的辅助设备向年度会议提供了电子接收方式。
    1996年5月，一家公司第一次以电脑化年会补充了传统的面对面股东年会。1997年，有更多的公司采用电脑化会议作为传统年会的补充。
    (6)委托代理活动中的电子通讯
    1995年，参与委托选举活动的代表开始用因特网交流意见。用于委托选举活动的万维网站点主要传送委托书资料、公告与信息。为在社会上广为宣传，该网址常用印刷形式公布。一半股东的反对意见通过线上方式广为传播。有时，股东们用不着恳请委托，直接表达他们对公司管理层的不满。在委托代理活动中，机构投资者开始使用安全的(限制性进入的)万维网站快速地相互交流意见。
    (7)分析员电视会议
    上市公司已广泛使用电视会议向财务分析员与机构投资者传送公司发展的最新信息。大多数情况下，机构投资者禁止参加电视会议。少数情况下，有些公司将分析员电视会议的副本和免税成员参加会议的实况通过网上向公众传送。这些服务是根据公司的需要而提供的。
    证监会对技术挑战所持的态度
    1.证监会对技术进步持鼓励态度
    为鼓励应用先进技术，证监会已采取了一系列行动。证监会1995年10月发布的解释性公告是最早一份关于信息披露的指引。在消除预先可见的、限制市场参与者使用电子媒体的法律上的不稳定因素方面大大迈进了一步。无论市场参与者使用电子方式或纸制方式传递信息，他们最终的责任在于选择一种能履行披露义务的方式。证监会的公告为公众提供了选择媒体方式的灵活性。这种灵活性无论对于适应新技术的进展或区别市场参与者获取信息、提供信息的环境都是必要的。
    1995年10月与1996年5月的解释性公告也对技术利用的其他新型方式给予了指引。在一项解释中，证监会明确表明证券发行可以完全以线上方式进行。另一解释阐明一家公司可以为同一文件制作多种版本，前提是公司文件内容要符合法律规定。在新技术应用的其他领域，证监会也提供了解释性指引，并表明证监会对此不采取行动。这些领域包括电子路演或应用因特网进行私募发行。
    然而，的确存在许多挑战，随着技术的日新月异，监管机构也必须跟上时代的进展。技术应用中的障碍也来自技术本身，如对于应用因特网的用户来说，带宽不够，连接速度较慢。另一些障碍与使用技术的用户有关。在投资者方面，利用新技术获取信息的能力差别很大，在发行人方面，许多发行人还不清楚如何利用技术取得更好的效果。
    2.技术挑战与对挑战的回应
    (1)证券发行
    上市公司使用技术的趋势显示了传统证券法概念上的矛盾。因为传统法律的某些概念与因特网及其他先进技术的利用相对抗。上市公司利用新技术的趋势也表明电子通讯能解决市场当前的许多问题。证监会已试图通过公告和不采取行动的信件表明对一些问题的看法，因为证监会认识到建立监管框架的大观念是非常必要的。
    以往对通讯的监管，特别是对发行中信息传播的监管可能限制电子通讯在某些方面的使用。在发行过程中，证券法主要限制纸制文件的传送，特别是证券销售的发行文件的传送，而不重在对招股说明书的监管。违反这些限制，会导致严重后果，如购买人有权要求公司取消发行。
    公司、券商和法律允许的从业人员担忧的是：因特网上的特定传播方式与现有的监管框架不一致，因为这种新型传播方式会被视为发行中不许可的信息传播形式。其实，加强因特网的传播能力对市场有很大的吸引力。但在发行中对通讯方式选择，无论是因特网或其他方式都不能牺牲投资者的利益。
    电子通讯与当前监管框架的冲突的问题有许多，包括：
    ●在发行者网页上，或链接到发行者网页上的内容是否会被视为是不适当的招股说明书，尽管网页上没有“发行资料”字样；
    ●发行中，如何看待线上分析员的研究报告，特别是这些报告被链接到发行者的网页上时；
    ●如何对待电子传播的口语化交流，如“路演”；
    ●关于T+3清算时间内的发行，是否对电子通讯或电子传送招股说明书的时间有所限制；
    ●私募发行中因特网是否能有效使用，既针对专业投资者，又能保护投资者的利益；
    ●如何看待因特网上的海外发行，如未在美国注册，但却能按照美国证券法的规定在全球披露信息。
    美国证监会最近开始重新审查联邦证券法的原则。联邦证券法自1933年诞生以来已存在了60多年。这次审查主要是近期技术进步的影响促成的。1995年2月，证监会成立了资本形成和监管过程咨询委员会。该委员会成员来自工业、学术界和政府部门。委员会的工作重点在上市公司证券发行与持续信息披露监管框架方面。美国证监会已明确表明当前监管方式的某些方面可以改变，以增强对投资者利益的保护和加速资本形成的过程。证监会还提出了一系列的概念(以“公司注册”为题)，并重申证监会将考虑进行改革。
    1996年3月，信息披露特别小组工作报告简本公布，其中对证券发行监察系统中的5个问题表明了态度。第一个问题即是电子通讯中的技术进步问题。报告指出：一些监管要求对准确信息的流动产生了人为的障碍，因而这些监管要求是无效的，在一些情况下是不可行的。在一些人眼中这些要求最终并未最大限度地保护投资者利益，也无法保证市场的利益。
    1996年7月，在咨询委员会的报告发表的同时，证监会公布了一项关于证券法注册与信息披露改革的观念性公告。这份公告向公众征求资本形成与监管框架大改革的意见。公告讨论了咨询委员会报告中所提出的“公司注册”的问题，也讨论了改革发行过程的多种监管方式。公告发布后，证监会收到许多信件，都是针对以上问题进行评论的。
    在对证券发行过程的监管方式进行了广泛和深入的研究后，证监会正在对业内人士面临的种种问题积极地做出解答。在严格坚持保护投资者的传统监管方式的同时，也利用广泛、迅速的通讯方式所带来的种种优势。而这种变化是技术进步造成的。
    (2)股东与公司的通讯
    电子媒体对加强股东与股东、股东与公司之间的关系有着极大的潜力。上面已提到，许多上市公司开始利用自己的网页为股东提供信息。那些导致公司在证券发行中不使用电子媒体的忧虑，并未阻止更多的公司选择电子媒体这一途径在发行过程之外的范围内进行正常的信息交流。
    1992年，自证监会对委托代理的主要原则进行修正后，监管股东之间通讯的障碍减少了许多。修正的结果使得那些未申请委托权限的股东也可以自由地通讯－－面对面地、通过电话或电子方式。也使得公司管理层在面对与投票有关的问题时不用担心是否需要履行委托注册、信息披露与信息传递的责任。此外，股东也不必考虑自己是否会违反注册的规定。股东可以使用出版物、电台、电视台，也可使用因特网来表明对公司任何决议的想法，解释自己做出投票决定的原因。
    5年后，实践表明关于委托代理的改革是正确的。改革减少了股东通讯的成本。当股东充分利用了电子通讯方式的巨大潜在优势时，这些改革所带来的利益就会变得越来越明显。
    股东关心的是与投票相关的通讯问题，包括电子方式。虽然委托规定已不再加以限制，然而却可能使他们必须按交易法13章(d)款规定的方式做，即履行实际股东的报告义务。股东还担忧的是，这些通讯方式今后将显示出持有一家公司股票5%以上的名义持有人的投票意见，也会使一个持有5%以上的“被动”的机构投资者丧失一些有利的条件，如13G登记表身份所规定的。美国证监会已认识到这一问题，已开始征求意见，加以解决。证监会已对法规条款13章(d)款的全部内容提出了修改建议，旨在扩大13G表的合格登记人的范围。证监会在这方面向公众广泛征求意见，以解决股东担忧的问题。

结论
新技术为投资者、发行人和市场其他参与者带来了极大的利益。自建立EDGAR数据库，向公众发布公告和其他指引以来，美国证监会对技术进步在监管方面的影响做了大量研究，并仍将持续研究。美国证监会已开始监管方式的改革，其宗旨在于：一方面使发行人在发行过程中享有极大的灵活性，另一方面使投资者更方便地获得完整、充分、及时的信息。      ■