配股、送红股、公积金转增股本，从理论上讲应与新股发行无二，为了体现政策的一致性，配股资格的认定、配股价的确定、募集资金使用及配股时间等应与新股发行执行相一致的政策。

关于现行配股政策的几点思考
华安保险   鞠永平

    政策的制定要满足几个基本原则：第一，要与现行法规不冲突；第二，要公平；第三，要具有较强的可操作性；第四，要相对稳定。本文对现行上市公司配股政策(证监会发字[1996]17号文《关于1996年上市公司配股工作的通知》)在实际操作过程中遇到的几个问题进行了一些反思，并提出了相应的建议。

关于净资产收益率的要求
《公司法》规定公司增发新股的条件之一是最近3年连续盈利，并可向股东支付股利。现行配股政策为最近3年净资产收益率每年均为10％以上，且计算方法为全面摊薄法。此项规定显然比《公司法》的规定要严格。在宏观经济高涨时期，这没问题；但经济趋冷时，问题就出来了。经济需要刺激时，应该鼓励企业投资，配股是增加投资的有效手段。“10％”的限制，会使得一些具有发展前景的公司因为得不到资金保证而受损，或者迫使其改变融资结构，转而向银行贷款(往往也因以往业绩而受阻)。而对那些连续3年达到“10％”的公司，从公司财务管理的角度看，不一定非要配股筹资，而更应该举债筹资(这时往往容易从银行取得贷款，而且利息较低)。在贷款利率较低的情况下，有利于提高公司的盈利水平，还能达到减轻税负的目的。配股政策应该雪中送炭，而不应该仅仅是锦上添花。因此，我们建议将配股条件修改为连续3年净资产收益率不低于相应年份最高的法定贷款利率，或者直接按《公司法》规定去要求(只要3年连续盈利，且能支付股利)。
    净资产收益率的计算，采用全面摊薄计算也有失公平，这种方法显然对那些在会计年度后期发新股(包括配股)的公司不利，而新股发行(包括配股)时机又往往不由公司作主。我们认为应该采用按资金到位时间加权的方法确定(现行会计上的加权计算方法是年初与年末净资产的平均数作为加权净资产参与计算，也不尽合理)。
    此外，《公司法》规定公司若要发行新股，则预期利润率(应理解为净资产收益率)应达到同期银行存款利率。这是为了保护投资者利益而规定的。公司申请配股时，可以检查其从上次发行新股以来业绩是否满足此项规定。严格来讲，用“预期利润率”去约束本次配股没有意义，但主管机关可以跟踪其发行新股之后的业绩，若预测未能兑现，可以阻止其申请配股。

关于配股比例的确定
现行政策规定配股最高比例为10：3(以实施本次配股12个月之前的股本计算)，个别公司经特批可以“高比例配股”。这种规定诱使上市公司尽可能提高配股价格，进而迫使券商与公司合谋炒作股票，人为炒高股价，增加市场风险。
    我们认为，分派股票股利(分送红股)事实上是公司以面值价格向老股东按比例发行新股，对此，现行政策规定最高比例为10 ：10。《公司法》对公积金转增股本的约束是用公积金的比例下限来进行的(送股之后该项公积金不能低于注册资本的25%)。因此，规定送股(含转增股本)比例最高不得超过10 ： 10，似乎没有法律依据。
    我们建议：1.以盈余公积金(配股时资本公积金显然会增加)不得低于配股后注册资本的25%来约束配股比例，操作上更具有意义。这还可以限制部分公司利用又送又配等手法制造题材炒作股票的流弊。
    这种方法虽然在配股比例上会比现有政策的要求高，但可以要求公司降低配股价(配股价格确定的讨论见后)，防止恶性炒作。确定配股数量及股本扩张的幅度应该是公司董事会和股东会考虑的事，主管部门除依据法律办事和要求公司注重风险外，不必对此过多地下达指令计划。
    2.如果要进一步限制股本扩张速度，也可以考虑限制因配股增加股东权益比例的方法来达到目的，如规定一次配股只能增加股东权益不超过50%，具体配股比例由公司自己掌握(结合配股价格)。

关于配股价格的确定
现行政策只规定配股价不得低于每股净资产，具体做法是股东大会表决时确定一个范围，具体配股价格由公司与券商协商确定。我们认为这种做法是不严肃的。
    第一，公司申请配股，是根据其投资计划来确定的，亦即目标筹资金额是基本确定的，这样，配股数量确定之后(国家股、法人股是否配股在股东会上也可以确定下来)，配股价应该是确定的，亦即股东大会应该确定配股价，而不应该是一个范围。
    第二，配股价不确定，容易导致炒作股票，增加股市风险。
    配股，从理论上讲应是上市公司增发新股，与申请公开发行新股是一回事。因此我们建议，配股价的确定应该参照新上市公司发行新股时的方法确定，即以市盈率及以往盈利水平来确定配股价，这可以适当地防范投资者风险。
    现行政策对配股价的确定仅作了下限要求，对上限没作要求，因而存在监管不对称现象，有“纵容”一些上市公司高价配股“圈钱”之嫌，同时也增加了投资者和市场的风险。当然，部分上市公司的高价配股是不得已而为之，由于配股比例所限，为了筹集拟投资项目所需资金，只能提高配股价(加大市场风险)。

关于资金使用项目的立项审批
现行政策是基建项目由计委审批，技改项目由经贸委审批。现在国家机关的职能发生了很大变动，如计委原则上对企业自有资金及银行贷款资金的项目不再审批，配股政策也应作相应调整。
    对于项目是否符合当地产业政策，可以要求公司出具当地政府有关部门的审查结论。对于项目的盈利能力，应该有权威评估部门（如工程咨询公司）的意见。国家计委系统的工程咨询公司都会变成对外承揽业务的企业，这为评估上市公司的项目提供了条件。上市公司也应该聘请一家中介机构，站在中立的立场上对其投资项目进行严格的可行性评估，不能仅仅停留于自己做一个可行性报告的基础上。证监会如提出对配股资金项目可行性报告进行评估的要求，应该是合理的。

关于配股时间
现行政策要求公司上市后须经过一个完整的会计年度方可申请配股，《公司法》规定两次发行股票之间的时间间隔不能少于12个月。我们认为，证监会的规定似乎没有法律依据，而纯粹是为了调控配股节奏。现行政策反倒没有限制送股和配股之间的时间间隔。我们认为，根据《公司法》，可以把送红股(或转增股本)理解为以面值向股东配售新股，因此，可以要求公司送红股之后12个月才能配股，同样，配股之后也需要过12个月才能送股或重新申请配股。这样也可以调控上市公司股本扩张的节奏，避免上市公司与机构合谋利用连续多次送配题材操纵市场，降低市场风险，保护中小投资者利益。
    关于跟踪审查的有关问题
    为规范公司行为，应该严格跟踪审查公司配股之后的相关行为，如配股资金使用是否严格按原计划进行，项目收益情况是否与预期一致等等。据我们了解的情况，不少上市公司配股资金都未按计划使用，项目盈利亦未能达到预期水平，但这似乎并未影响到公司重新申请配股。我们认为，跟踪审查的结论应该作为公司配股资格的首要条件，这将对规范公司的经营行为起到很好的约束作用。

综述
配股、送红股、公积金转增股本，从理论上讲应与新股发行无二，为了体现政策的一致性，我们建议配股资格的认定、配股价的确定、募集资金使用及配股时间等应与新股发行执行相一致的政策。
    同时，我们建议取消配股比例最高为10∶3的限制，改为以投资计划确定募股资金数量，以公司业绩确定配股价格，以公积金占股本最低比例确定配股最高比例。