随着电脑信息处理能力的提高和投资价值分析方法的进步，信息本身的含义也发生了很大变化。这对传统的企业调查领域也产生了影响。但无论证券分析师的业务发生了怎样的分化和扩大，从根本上说，在财务分析的基础上进行企业调查、分析和评价，仍是不可缺少的。

 

证券分析师的职能策略与发展前景

 

广发证券   吴群慧  编译

 

编者按：4月25日我国首次举办了证券投资咨询从业人员资格考试，在业内引起极大反响。为了帮助从业人员了解国外这一智力型职业的学习内容，我刊将分期刊出广发证券吴群慧女士译自日本证券分析师协会部分教材的文章。

引言

证券分析师在美国、日本等西方国家被公认为一个独立的智力型职业，在证券市场中起着举足轻重的作用，并且在很大程度上影响着整个证券市场的价格形成，受到了投资者的信赖和社会的高度评价。

    “证券分析师”的定义来源于美国的“Financial Analyst”，指的是在证券投资领域运用高度的专业知识与分析技术，提供投资信息、投资咨询和投资管理服务的从业人员。随着证券市场的发展和证券分析师队伍的扩大，西方国家的证券分析师不仅从事企业、行业的调查研究，股市评价与提供证券组合信息，还广泛地参与一系列证券投资决策。

    西方的证券分析师是一个具有制度约束的自律性团体，证券分析师制度包括资格制度与职业道德行为准则两方面。资格制度从提高分析师证券分析能力的角度，制定资格考试标准；职业道德行为准则规定了分析师忠诚履行职责所必备的伦理道德与职业行为规范。证券分析师的资格制度，规定了分析师通过学习、训练与实践所应达到的能力标准，使社会对证券分析师的职业有一个统一的认定标准。在美国、英国、澳大利亚和日本等国家，虽然证券分析师制度不是国家的法律制度，但是都受到了社会的统一认同。由于有了证券分析师制度，证券分析师的专业能力和专业自觉性受到了投资者的普遍信赖。

    随着我国证券市场的发展，证券从业人员的资格认定愈来愈受到社会的重视，中国证监会于今年首次推行了证券从业人员统一资格考试，全国第一次证券投资咨询从业人员资格考试已经结束。伴随着证券市场对专业证券分析需求的扩大，我国专业的证券投资咨询队伍将在不断完善的制度下成长与壮大。虽然西方国家的证券分析师已不再是狭义上的调研分析师，但是从各国对证券分析师的培训内容和资格考试内容来看，都非常重视分析师的基础分析能力，因为任何派生意义上的证券分析师都必须具备以行业和企业分析为基础的投资价值评价能力。因此，对于还处在初级发展阶段的我国证券分析业来说，从业人员基础分析能力的培养与加强尤为重要。

    日本的证券分析业近几年来发展迅猛，在积极吸收美国证券投资分析理论的基础上积累了一套培养本国证券分析师的经验，其中发挥着主导作用的是日本证券分析师协会。日本证券业协会开发的培训教材极为重视行业和企业的基础分析，在具备较强的专业特性的同时，又保持了简明易懂的特点，其内容和表述方式都易于被我国读者所接受。以下是日本证券业协会有关“证券分析师如何进行企业分析”的教材的部分内容。

证券分析师的职能

最新的经济理论认为，金融中介机构除了具有信用代位和转换等传统机能以外，还提供金融方面的专业服务，特别是对于各种金融商品质量的评价与信息传递，起着十分重要的作用。有价证券是易于产生信息不对称性的商品，即容易产生卖方(证券发行者)和买方(证券投资者)之间的信息差异。因此，现代证券交易实行信息公开化制度，规定即将在市场中筹集资金的证券发行者有义务准确、适时、公正地公开该企业的信息，以便让处于信息不利地位的投资者能够作出合理的投资决策。

    但是，由于现实中的企业活动日益复杂化，证券发行者所提供的各种信息并不一定是投资者容易理解的。即使是具有分析能力的投资者也由于受成本费用的限制而很难全面地收集和分析信息，因而调查分析的专业化和规模化更有利于提高投资利润和投资经济效益。

    这样，就需要一种专业人员持续地收集发行者提供的信息，把信息加工为符合投资者投资目的且易于理解的形式并加以评价，再提供给投资者。证券分析师就是从事这种工作的专业人员。

    除此以外，随着机构投资者的发展，投资资金规模扩大，投资对象也多样化，因而追求与不同投资目的、不同投资风险容忍度相吻合的最佳投资组合的分析是非常重要的。

    伴随着投资决策过程的复杂化和高深化，许多专业人员都参与了投资者的证券组合过程。传统的调查分析家（Research  Analyst）以调查研究为主要业务，通过分析企业的基本条件来判断股票的市场价格是否高于或低于企业的内在价值，进而判断新的上市公司是否适于投资。债务分析家(Bond  Analyst)从债务的角度来评价债券不能兑现的风险性。战略分析家（Strategist）在经济学家对经济和金融资本市场分析的基础之上，决定股票与债券以及其他资产的最佳组合，也决定资金在投资上的不同分配比例。基金经理(Fund  Manager)，即证券组合经理 (Portfolio  Manager)主要从每个顾客对风险不同容忍度的角度，以及从法律和税制等制约条件的角度，来帮助顾客设定最佳的证券投资组合。有专门从事股票组合的基金经理，也有专门从事债券组合的基金经理。另外，也出现了只对运营结果作评价的专家。

    今天，当人们讲到证券分析师时，不只是狭义地指那些以调查研究为主、分析股票价格基本条件、提供证券组合信息的证券分析师，还更广义地把那些在不同程度上参与一系列投资决策过程的专家也包括在内。因此，证券分析师的业务不仅局限于证券公司和经济研究所，还广泛地活跃于银行、信托公司、保险公司、投资公司和投资顾问公司。

    随着电脑信息处理能力的提高和投资价值分析方法的进步，庞大的机构投资者所需求的最佳债券组合得到了很大的帮助，信息本身的含义也发生了很大变化。这对传统的企业调查领域也产生了影响。但是，无论证券分析师的业务发生了怎样的分化和扩大，从根本上说，在财务分析的基础上进行企业调查、分析和评价，仍是不可缺少的。

证券分析师的策略

1.机构投资者的需求与分析师的策略变化

    世界金融环境在日益变化。环境的变化意味着投资者对分析师的要求发生变化，也意味着分析师的分析策略和理论装备的变化。在此，我们着重说明其要点。

    首先，是机构投资者的壮大。日本经济从高速增长期的资金不足时代进入了成熟期的资金过剩时代，资金运营比资金筹集显得更为重要。理论界把这种现象称为资本膨胀时代。虽然这种说法有些过头，但随着剩余资金的不断增长，的确不得不认真思考资金运营的问题。为此，投资信托、生命保险、养老保险以及投资顾问机构都开始对资金运营问题绞尽脑汁。除此以外，一般的企业也以独立运营的方式或以委托专门资金运营机构的方式参与了资本市场。这样，市场中便形成了运营庞大资金的专业投资集团(机构投资者)。机构投资者远远比个人投资者更注重分散风险。由于资金过于庞大，如果过分地集中投资于某个特定行业的某种证券，那么就可能扭曲股市价格的形成，也导致机构投资者自身要承受风险。    

    机构投资者将风险较小的短期金融资产和长期债券与风险较大的股票(不同股票的风险大小也不同)相组合，寻求适应于当时经济环境的最佳证券组合，并不断更换资产运营的组合内容。股票投资说到底无非是资金运营的一种方式，即使是股票投资也要避免集中投资，并要不断改变组合，循序渐进地进行。

    因此，机构投资者要解决证券组合的整体平衡问题，在决定了以多大的比率投资于股票市场之后，再决定看好的产业和企业。当然，投资的数据资料是由调查分析师做成的。但一些机构投资者和分析师并不重视分析数据的是非问题，而更重视数据的形成条件，即投资的整体性平衡。

    投资的最后决策者是基金经理，因此也就产生了适应基金经理需求的新的分析技能，所谓策略家的出现就是其中一种趋势。分析师的基本业务是企业调查,同时又有许多调查分析师在基本业务的基础上向新的专业作出挑战。

    2.金融环境的国际化与分析师的策略

    金融环境迅速向国际化发展，资金流通不再受到国境的限制，投资者在世界范围内寻求更为诱人的投资市场，投资活动变得更加自由。这对于分析师来说是很重要的环境变化，也就是说，分析师必须比较评价国内与国外的投资风险和投资回报。同时，资金在国际市场上的流通还伴随着汇率风险的发生。除此以外，分析师还必须研究比较投资对象国与本国之间的经济、金融、行业和企业的不同，这就要求分析师具备相当丰富的宏观知识。虽然任何行业都有专家，证券分析师可以借助他们的知识，但是证券分析师至少要同时跟踪所研究企业和行业的内部和外部的活动情况。比如有的汽车行业分析师就同时跟踪日本、美国和欧洲各国的汽车行业。如果所研究的企业与国际市场关系密切，就必须从世界范围来考察企业的战略及其产品的供求状况。

    此外，作为评价对象的上市公司本身的经济活动也加速着国际化的进展。从对日本企业的调查中发现，不少企业以直接投资的方式把资金投入到国外市场。由于产品出口变得困难，也有的日本企业到国外投资企业，或把厂房转移到国外，其结果也影响着日本国内的企业。

    建立于国际比较和企业集团评价基础上的合并会计制度，使分析师比以往更容易捕捉到企业的真实状况，但另一方面对企业收益的预测却变得更加复杂和困难。

    3.企业状况的复杂化与分析师的策略

    在经济高速成长时期，分析师对单个企业的评价极为单纯。在物质绝对不足的时代里，生产什么都能销售出去，经营者只需跟随大流。先锋企业效益十分可观，跟风的企业也能获得充分的利润。虽然当时也出现由于负债太大而导致企业财务恶化，或者由于走得过头而使企业失败等现象，但企业状况还是十分单纯明了，企业按行业清清楚楚地分门别类。比如钢铁行业繁荣之时，钢铁公司的业绩就齐行并上；造船行业景气之时，造船公司的业绩普遍良好。但现在对行业、企业的分析就不是那么简单了。

    近来，企业向多元化经营发展。从企业名称看不出企业的所属行业，名称标志着行业所属的企业变得越来越少。

    多元化企业经营的商品越多，分析师对企业的评价就越困难。主要有以下几方面原因：第一，同一企业所经营的各种商品效益参差不齐，难以捕捉到企业的收益来源。第二，按商品类别来分配费用也很困难。合并报表要求按部门分类核算盈利情况，并记载于有价证券报告书上的会计分录，但这样的会计处理是否有利用价值还存在很大的疑问。企业没有完整地发表出来的项目，可能就是企业不希望公开的项目。因而不能肯定企业的信息对于证券分析师是有价值的。

    按行业分类对企业进行统计是很困难的。当企业状况复杂化时，企业的分类和统计就变得相当困难。例如建筑与不动产、纤维与化学、造船与机械等等，企业与行业五颜六色混合在一起。而且，当企业状况发生变化时，也可能引起所属行业的变化。在股票市场中，行业的分类发生变化会影响股票的价格。也因为这样，新上市公司总要想方设法列入人气较高的行业里。

    企业在进入安定的成长期之后，为获取新的赢利机会便从单细胞分化为多元化经营，这使企业评价变得困难，同时又使分析师获得新的挑战机遇。证券分析师的分析手法和努力的程度都直接影响到企业分析的成果。

    4.企业集团评价的重要性

    从企业集团的角度来分析企业也是非常重要的。从技术上说，也是合并报表的分析问题。日本仍以单独报表为主，以合并报表为辅，而国外已经以合并报表为主。以下阐述企业集团调查分析的重要性和日本的特殊性。

    企业在进行经营活动时与其他多数企业发生相互协作的关系。例如，购买原材料、对外委托零件生产、购买生产设备以及对外委托商品销售等等，都是企业与外部发生关系的经营活动。企业总是为如何更有效地利用固有的经营资源(土地、资金、人才、设备、技术等)而费尽心机。当企业不能够满足自身的不足部分时，也会采取企业提携、收购、合并等手段。

    企业的经营活动总是面临着多种选择。例如，企业为了加强某个薄弱环节的技术力量，如果选择企业提携，便能减少资金的支出，失败时也能减少企业的损失；如果选择企业收购(控股、经营转让)，资金的负担加重，经营权由收购一方掌握，风险大效果也大。但是这种情况下企业制度和企业系统必须是共同的，企业文化的差异会给经营带来负面影响，且一旦失败又无法轻易切断合并关系。

    企业或是百分之百地从市场购买零部件，或是委托子公司生产，或是由企业自己生产。对于这样的选择问题，企业必须从保密性、产品的成长性和技术水准等多方面来考虑并作决定。另外，企业是自己购买设备还是以租借的方式借用设备，也是一个选择问题。最近对人才的使用也进入了一个新的时代，企业既可以自己雇用，也可以向人才派遣公司借用。因而，作为多元化经营的战略之一，企业对其他企业进行资本渗透并控股的事例不断增加。

    当母公司对子公司控股100%时，其发言权和支配权都为100%；同样，控股为50%时，就有50%的发言权和支配权。合并报表就是根据母公司对子公司的支配程度，把对子公司的支配部分同母公司自身的经营成果结合起来。

    我们都想了解某个企业的真正实力。当企业对控股100%的子公司大量销售产品，而子公司发生产品停滞时，无非是企业作为一个集团发生了产品库存。如不公开子公司的财务状况，对母公司的评价就会发生差错。

    在这一点上，欧美国家都处理得干净利落，而日本却未必如此。这是因为日本的企业控股率有时并不一定与支配力相一致，例如，仅持有某企业少量股票却支配着该企业。这样的情况对于外国人来说是难以看出来的，于是便与日本的非明快之说相联系，发展成了企业的构造问题。分析师不能仅仅以控股理论来评价日本的企业集团。在世界的发展趋势中，合并报表也会在日本牢固地扎下根来。分析师不能仅停留于吸收合并报表技术上的知识，还必须考虑如何评价企业集团的经营成果。

证券分析师的发展前景

    证券分析师的环境今后将会发生怎样的变化？证券分析师必须如何对待环境变化？在此首先对证券分析师的前景作一个总体概述。

    目前正处于证券市场高度发展、证券分析师职能迅速提高的阶段。证券分析师这一行业具有很大的魅力吸引着年轻人去挑战。日本曾经存在着轻视证券分析师职能的观点(特别是轻视传统的调查分析家)，现在也还存在着这样的观点。其论据在于，市场价格的形成，特别是股市价格的形成，并不反映企业的财务基本状况，而是由独特的供求关系的影响所决定的。这种观点认为，证券分析师进行周密的分析是没有现实意义的。

    的确，股市价格的形成，除了企业的实际价值以外，还常受其他因素的影响。但是，虽然股票在某个时期会脱离实际价值暴涨或暴跌，但终归还是会反映企业的实际状况，回到证券分析师的调查分析原点上。另外，从长远的、大的趋势来考察市场的发展，当参与市场的人数增多、供求关系在较大范围内形成时，市场价格会更贴切地反映出实际的投资价值。前面已经指出，随着国际化的进展，证券分析师的信息收集与分析已扩展到全球范围。随着信息流通的加速，资金的流动也活跃起来。一个国家的股票市场价格就更不可能在封闭状态中形成。从国际范围来看一个国家的股票价格时，最基本的因素还是分析这个国家的经济增长力和行业、企业的盈利能力。   

    如果说证券分析师开发信息的技能将作为信息媒介有效地促进资本的运用，并在世界范围内形成一个发展趋势，那么毫无疑问，证券分析师的职能将随着其技能的不断扩大而发展。

    从长远来看，分析师的活动范围将会逐步扩大。相对于社会的需求来说，分析师做的还远远不够。分析师的职能是多种多样的，从传统的行业、企业的调查，到为满足机构投资者需求而进行的市场动态研究，等等。其中也出现了专门研究M&A(合并与收购)业务的特殊专业的分析师。

    但是无论什么特殊专业，证券分析师的出发点都在于调查分析。在将来的环境变化中，对调查分析师的素质和能力的要求可概括为以下几点：

    1.分析师的职能是多方面的，调查分析师所必备的基本能力是分析企业的能力。财务分析是分析技术的基础之一，熟练地运用这一技术是分析师重要的第一步。

    2.除了掌握财务分析的基础知识以外，分析师还必须从股票市场投资价值的角度来评价企业。在这种情况下，分析师不但需要具备企业分析能力，还需要具备行业分析能力。

    3.随着国际化趋势的不断进展，国际分散投资的重要性越来越大。国际会计知识和外语能力对于分析师来说是不可缺少的素质，至少要掌握英语的阅读能力和能够进行企业访问的英语会话能力。这一点毫无疑问是将来分析师的重要素质之一。

    4.必须掌握电脑知识。掌握电脑知识不仅能够在分析师的工作中发挥很大的作用，而且有助于提高对一般企业最尖端且最难以弄清的投资与回报效果的投资分析力。另外，投资技术是机构投资者的重要战略工具，分析师要在更多的机会里积极地参与这项技术。

    5.分析师还必须以宽阔的视野来看待企业。企业分析的角度因时代不同而发生变化，这是因为企业的多种职能因时代不同所突出的部分也不同。

    6.分析师还必须紧跟世界潮流趋势，培养自身的专长和独立能力。