英国两大生物技术公司合并最直接的动因不是出于降低成本的考虑，而是从生物技术产业固有的高风险性出发，通过强强联合，追求规模经济的升级，来保障企业在产品开发领域的抗风险能力。分析欧洲生物技术产业的发展历程以及今天所面临的重新整合的命运，对我国涉足这一领域的上市公司和投资人具有重要的借鉴意义。

英国两大生物技术公司合并案例分析

北京大学光华管理学院博士生    华夏证券公司分析师    张后奇

 并购的方式、过程及其对市场的影响

1999年6月，英国两大生物技术公司－－细胞技术公司(CELLTECH)、粒子螺旋藻科学公司(CHIROSCIENCE)宣布合并。合并后的企业集团将成为欧洲最大的生物技术集团公司。人们预计这次合并将为过于分散的欧洲生物技术产业的重新整合开创一个新纪元。新的企业集团将拥有一种市场前景非常乐观的成药－－局部麻醉剂卡罗卡因(CHIROCAINE)的生产经营权，还拥有两种已进入研究开发后期的候选新药和8条已经投资运营的生产线工程。

    这次合并采用两家公司相互换股的方式进行，即以每62股细胞技术公司的股票交换100股粒子螺旋藻科学公司的股票。新的企业集团总资本市值高达6.96亿英镑。细胞技术公司的股东持有新公司52.4％的股份。有关并购还需经过双方公司董事会的同意。如果新的公司没有削减费用预算的计划，那么这家公司将形成具有400名研究专家、年度研究开发预算费用达5100万英镑的综合开发实力。

    两公司合并后，原细胞技术公司总裁彼特·菲尔勒(PETER FELLER)将掌管新的公司。新公司的非执行总裁约翰·杰克逊(JOHN JACKSON)与执行总裁彼特·阿兰(PETER ALLEN)也都来自细胞技术公司。原粒子螺旋藻科学公司总裁约翰·帕德菲尔德(JOHN PADFIELD)退下来后担任了新的企业集团下属的一家分支机构负责人(即由英国与挪威合资的一家生命科学公司)。约翰·帕德菲尔德接受了这一工作安排，实质上已为这次并购行动扫清了障碍。

    粒子螺旋藻科学技术公司最近还宣布，在今年英国药品集团与瑞典阿斯特·热尼卡(ASTRA ZENECA)反托拉斯集团合并后，选择该公司作为卡罗卡因的市场营销合作伙伴。帕德菲尔德博士表示，卡罗卡因在美国的销售将通过潘德尤·弗尔码(PURDUE PHARMA)公司进行；在日本以外的其他地区将通过阿尔波特(ABBOTT)国际公司经销。上述交易约占螺旋藻科学公司收益的50%以上。

    从并购事件对两公司股价的影响程度来看，以1999年6月14日伦敦股市的收盘价计算，粒子螺旋藻科学公司的股价收在2.59英镑，单日上涨了13.1%。6月15日，细胞技术公司的股价微跌了0.085英镑，收盘于4.64英镑；而粒子螺旋藻公司股价则继续上涨了0.21英镑，收盘于2.80英镑。截至6月18日伦敦股票交易所收盘时，两公司的股价分别收于4.90英镑和2.955英镑，均保持单边上涨的趋势。

    行业分析师们普遍看好这两家大公司的合并，因为它们在各自拥有的技术、产品、投资与资产结构等方面都表现出了明显的优势互补性。粒子螺旋藻科学公司在美国的基地所掌握的基因发现技术将大大加强细胞技术公司这方面的研究开发力量，而细胞技术公司强大的中期生产线将填补粒子螺旋藻公司在这方面的投资空隙。

    并购后的新企业集团还拥有在银行账户上8000万英镑的现金资产，预计新公司将据此谋求进一步的并购行动。一家大型投资银行的生物技术行业分析师就此评论说，这次并购行动是英国生物技术产业发展史上的一个转折点。一个最主要的特征是，合并的主要目的并非是要削减企业成本，而是要通过重组来提高产业集中度，形成这一产业的主力部队。

合并的行业背景分析

过去两年里，不仅是英国，整个欧洲地区的生物技术产业都一直处于十分不景气的状态，甚至连一种新药的诞生也无法激起这类公司的股价上升。股票市场的一些机构投资人甚至考虑要全面放弃对这一领域的投资。关于“投资生物技术可以获得暴利”的流言已经破产，特别是因为研制抗癌新药一度被视作该领域最大希望的英国生物技术公司，如今已使那些早期对其狂热的投资者感到他们的利益被出卖了。在英国和欧洲大陆均居于榜首的生物技术风险资本基金－－穆林生物科学基金主席克瑞斯·伊克斯这样评论说，过去3年里，有大量的资金投入了这一领域，但是这些钱再也没有收回来。实际上，生物技术产业已经成为一个巨大的投资“黑洞”。细胞技术公司与粒子螺旋藻公司的合并，不过是这一领域的企业在未来几年大规模合并的开端，因为欧洲根本不需要有1100家生物技术公司。生产能力的严重过剩已使得这种调整刻不容缓。生物技术产业只有通过重新整合，确保公司的股东们有所收益，才是真正的出路。伊克斯的生物技术风险资本基金同这一领域的其他投资人一样，已经开始向外转移投资。

    新组建的细胞技术与螺旋藻科学公司的非执行总裁约翰·杰克逊认为，这次合并行动是欧洲生物技术产业经过15年发展历史后的一个转折点，它将对这一产业的结构调整起到重要的推动作用。因为直到现在，在生物技术产业内部仍然存在着一种麻痹意识，它植根于对发展生物技术产业的错误理解。

    生物技术公司产生的第一波高潮产生于70年代晚期，加利福尼亚的一批企业家利用分子生物科学领域的最新成果创建了一批生物技术公司。当时，这类公司都纷纷另起炉灶独立于大型制药企业集团之外，但现在又正在融合为制药大企业的一部分。对那些大型制药公司来说，生物技术已经成为其研究开发所必需的手段，他们并不需要把研究完全放在自己的实验室里进行，而是可以通过与生物技术公司建立一种紧密的关系链，以保障他们下更大的赌注在多样化技术开发和新药的研制上。

    但是，对于生物技术领域的投资人来说，他们则面对着更大的难题。因为投资人不可能把投资失败的风险成本纳入研究开发费用预算中。他们必须力求在数以百计的小型生物技术公司中找到成功者来进行投资。而事实上要发明(研制)一种新药是极其艰难的，通常一种新药从开始研究到推向生产、有利可图，粗略计算需要10年时间，其间还充满着各种不确定性因素和众多的管制性障碍。因此，大多数生物技术公司根本就没有能力研制新药。

    不同的是，大型制药公司能够通过其他产品的部分利润来抵补科研失败的损失，而生物技术公司往往就是从一个项目起家，一旦失败也就所剩无几了。如今已狼狈不堪的英国生物技术公司就是典型的例子。欧洲的一位行业分析师形象地比喻说，“大型制药商一般是在夜半更深之际悄悄地掩埋失败的死难者，而生物技术公司往往只能是在投资人的声讨会上公开埋葬自己！”

    因此，在英、美等国很多投资人对生物技术不切实际的幻想已经彻底破灭。他们已经认识到，盲目的狂热投资(投机)实际上是被导入了歧途，即试图从失败者中找到赢家。在美国，寥寥可数的几家生物技术公司曾经创造了成功地获取暴利的奇迹，包括发现红蛋白(学名是促红细胞生成素，ERYTHROPOIETIN)的阿母根(AMGEN)公司，它因为成功地商业化了这种专治贫血症的蛋白质类新药而获取了暴利，今天这家公司已经成为全球第一大生物技术公司，总资本市值达275亿美元。其他几家比较成功的美国生物技术公司，包括成功地研制出治疗艾滋病新药的艾高仑(AGOURON)公司等均已被大型制药企业集团收购。

    相反，英国的生物技术产业根本就没有美国这种动人的成功故事。英国生物技术公司曾一度向世界公布它已经找到了抗癌新药，但最终还是失败了。就在3年前，这家公司的股价还很高，总资本市值高达20亿英镑，如今这家公司的股价已滑落到3年前的十分之一。英国生物技术公司的惨败已把大多数投资人从生物技术这一领域吓走了，只有少数“顽固派”还留在这里。即使这些留下来的投资人也已经改变了他们的投资策略，投资人根本不看那些资本市值在1亿英镑以下或手中只有前期研究开发项目的公司股票。他们只投资那些产品贴近市场、有实际盈利能力的公司股票，任何投资人都不愿意手持股票等5年再说。

    过去几个月里，投资人态度的转变已直接促成了生物技术产业的第一波重组浪潮。那些已经研制出了新药但是还没有将之推向市场的公司，与那些由于资金短缺而导致周转不灵的公司，如今纷纷走到一起寻求重组。如因克隆羊而闻名的一家苏格兰公司(ROSLINBIOMED)与美国细胞再生技术的先驱企业合并了；发现变形杆菌和治疗用抗体(PROTEUS  AND THERPEUTICANTIBODIES)的两家小型英国生物技术集团也合二为一了；总部设在DUNDEE的SHIELD也与挪威的AXIS集团合并了。

    但是，这类合并案与细胞技术公司和粒子螺旋藻公司的合并是不可同日而语的。因为这两家公司都拥有面向大众、市场旺销的成品药，都具有独立地为制药产业服务、稳定地获取技术补偿收益的研发技术力量，合并后的总资本市值高达近7亿英镑，投资人自然对其也就倾注了更大的热情。

对于合并的简要评述

综观英国两大生物技术公司合并案的简要过程，我们不难发现，这起并购案具有以下几方面的特点：

    1.英国生物技术产业乃至欧洲生物技术产业存在的企业数量多、规模小、产业过于分散、生产能力过剩的现实问题，是促成英国两大生物技术公司强强联合的外部环境因素(见表1)。也就是说，欧洲生物技术产业要提高产业集中度、进行产业结构的战略性调整，是这起并购事件的外部动因。因此，人们普遍预期，这两家大公司的合并是欧洲生物技术产业战略性结构大调整的前奏。

    2.英国两大生物技术公司合并最直接的动因不是出于降低成本的考虑，而是从生物技术产业固有的高风险性出发，通过强强联合，追求规模经济的升级，来保障企业在产品开发领域的抗风险能力。

    3.这起合并案是通过国际上企业并购经常采用的换股方式进行的，不出意外，应该是企业非敌意收购的一宗经典案例。这种并购双方私下讨价还价、最终以协议方式解决企业合并重组一揽子问题的和平方式，避免了企业之间因实施收购与反收购策略导致企业资产意外损失、影响企业正常运营以及股票市场价格异常波动等负面效果。

    4.这起并购案尽管是用和平的协议方式达成的，但是从新的集团公司的组织构架来看，显然是以合并的一方(细胞技术公司)为主来重组另一方(粒子螺旋藻公司)的，这无论是从合并后新公司的股权控制上，还是从新公司的管理决策权控制上，都十分明显。因为细胞技术公司的股东控有新公司52.4%的股份，新公司的核心决策层人物也全部来自于细胞技术公司。所以，在这个意义上也可以说是细胞技术公司兼并了粒子螺旋藻公司。

    5.这两大生物技术公司合并的社会、经济效果如何，现在来评价还为时过早，需要待新的企业集团运营磨合一段时间后的实践来证明。

对我国生物技术企业

   重组及对投资人的启示

英国两大生物技术公司合并发生在市场经济制度发育已经高度成熟的资本主义发源地，企业合并的产业背景、具体运作方式以及企业和投资人的决策方式，对于正在进行市场经济制度重组的我国企业和广大投资人来说，具有重要的借鉴意义。

    1.投资以利润为目标，企业运营以股东收益为目标，这是市场经济制度下的基本行为准则。任何不顾投资收益率，或者直接损害股东利益的企业或个人投资方式，必将受到市场规律的无情惩罚。在一般产业领域的投资如此，在创业风险资本领域的投资和股票市场上的投资就更是如此。在股票市场上，人们更注重投资的时间价值，因此，企业的中短期收益情况将直接影响到人们的投资决策。

    2.透过这起合并案我们看到，通过资本市场来建立企业在产业之间有序地进入和退出的机制，是保持合理的产业集中度、增强企业竞争力、提高企业抗风险能力和综合盈利能力的基础保障机制。

    3.企业的整合应本着专业化为主的原则。无论是同类产品企业间的横向一体化，还是上下游产品企业间的垂直一体化，都应该依据产业自身内在的技术、工艺或产品经营方式等方面的相互关联关系来进行重组。盲目地追求多元化经营目标的企业重组，最终往往都以失败告终。我国企业进入资本市场从建立有形的规范证券市场算起，迄今不到10年的时间，上市公司的平均资本市值规模与欧美同类大公司的规模不可相提并论；我国发展生物技术产业则还处于起步阶段。我们注意到，从1997年下半年开始，我国已有一批上市公司打出了“开发生物技术产业”的旗号，股票市场投资人也作出了十分热烈的反应。因此，我们现在来分析欧洲生物技术产业所走过的历程以及今天所面临的重新整合的命运，对我国涉足这一领域的上市公司和投资人来说无疑是在读一本生动的历史教科书。生物技术产业的企业，特别是这一领域的上市公司，应该有效地进行企业资产结构和收益结构的优化管理，合理安排好企业的长、中、短期收益结构，以确保企业资产的流动性和股东收益的适度稳定性。

    4.企业并购应依据明确的法律制度规定，借助专业投资银行的独立财务顾问服务功能，以最大限度地降低企业的融资成本，提高企业重组和资产管理的效率。

    5.股票市场的投资人对于生物技术这类高风险投资领域，应在正确界定自身的风险偏好和风险承受能力的前提下，理性地作出投资决策，切不可在市场盲目炒作“高新生物技术产业概念”的气氛下狂热投机，导致社会资源和个人财富的极大浪费。