不同风险程度的证券公司，在证券结算中给结算公司带来的风险压力是不同的。因此需要根据结算会员的风险程度采取不同的管理措施，进行有层次、有效率的管理。

 我国证券结算会员信用风险评级及其管理

  深交所博士后工作站    叶  青

  现在我国上海、深圳两个证券登记结算公司都实行资金法人结算制度，结算公司面临的最大风险主要是一级法人——结算会员违约所带来的信用风险。一般而言，信用风险发生的概率很小，然而一旦它发生，结算公司将遭受巨大损失。

信用风险产生的根源主要来自结算会员财务状况恶化和破产。随着我国资本市场对外开放程度的加大，结算会员受到外来资本的冲击力将增大，其发生财务危机、被市场淘汰的可能性也随之变大。为了防范由于结算会员财务经营状况恶化给结算公司带来信用损失，可以对财务风险很大的结算会员采取限制交易、停止交易和取消会员资格等措施。而在实践中，应该对哪家结算会员采取限制交易和停止交易，需要有科学的判定依据，而这有赖于我们对结算会员信用风险的科学评级。

评级目标

结算会员财务风险评级是要通过对结算会员财务风险指标的分析和综合评估，查明结算会员财务的安全性及其所处的等级，以对结算会员进行甄别，确定出风险监控重点对象，并根据会员的不同风险程度进行不同的管理。从结算公司的角度对我国证券结算会员财务状况进行评级，其基本的出发点和目标是要考察结算会员的偿付能力，即其财务状况是否有能力完成证券结算中的资金交付。具体评级时应考虑：(1)收益和现金流是否足以补偿债务；(2)公司资产的规模质量高低，是否有足够的现金储备；(3)公司资产的流动性；(4)公司的杠杆作用；(5)行业的特性及其客户状况，宏观经济状况的变化对公司或行业的影响。

评级指标的选择

从上面几个方面考虑，可以将风险评级内容设定为四个主要方面：(1)资产规模、质量和风险性；(2)资产的流动性；(3)经营风险；(4)盈利能力。每一个方面的度量指标和标准见表1。

表1            我国结算会员信用风险评级指标

评价层次	评价指标	计算公式
资产规模、质量和风险性	1.净资本 2.净资本增长率 3.净资产负债率	= ∑(资产余额×折扣比例)－负债总额－或有负债 =（期末净资本余额/期初净资本余额）-1 = 负债总额（扣除客户保证金）/净资产
资产的流动性	4.流动比率	= 流动资产/流动负债
经营风险	5.客户保证金挪用率	= 保证金挪用额/客户保证金余额
	6.权益类证券自营比例	= 权益类证券总额（以成本价计算）/净资产
盈利能力	7.净资产收益率	= 净利润/净资产

 (1)净资本和净资本增长率。净资本是中国证监会确定的风险监管指标之一，是对资产折扣后的净资产价值，表明证券公司可随时用于变现，以满足支付需要的资金数额。

净资本考虑了资产的流动性、偿付能力、变现能力和风险情况对资产质量的影响，并且扣除了或有负债(指未在资产负债表内反映的、将来可能成为公司负债的项目，包括为其他企业提供的担保、未决诉讼、赔偿责任等)，因此可以很好地反映证券公司资产的质量和风险状况。证券公司净资本越高，说明其资产质量越高，风险性越小，偿债能力越强。通过对证券公司净资本的监控，可以准确及时掌握证券公司的偿付能力，防范支付风险。中国证监会1996年开始使用净资本指标，2000年9月调整了计算规则。中国证监会颁布的《证券公司管理办法(征求意见稿2001)》规定综合类证券公司的净资本不得低于两亿元，经纪类证券公司和证券公司子公司的净资本不得低于两千万元。根据这一规定，可以将2亿(或2千万)作为这一指标的警戒线。资本增长率是本期净资本增长额与前期净资本的比率，反映净资本增长的程度。中国证监会《证券公司管理办法》规定本月净资本比上月净资本下降20%，即为财务异动情况。以此为参考，可将20%作为这一指标的警戒线。

(2)净资产负债率。它是证券公司负债总额(扣除客户保证金)与净资产的比率，又称举债经营比率，反映债权人提供的资本占净资产的比例。如果证券公司负债总额(扣除客户保证金)超出公司的净资产，说明举债过度，到期不能偿还债务的风险较大。中国证监会规定综合类证券公司的负债总额(不包括客户存放的交易结算资金)不得超过其净资产额的8倍；经纪类证券公司的负债总额(不包括客户存放的交易结算资金)不得超过其净资产额的4倍；证券公司子公司的负债总额不得超过其净资产的4倍。根据中国证监会对这一指标的量化规定，可以将8(或4)作为这一指标的警戒线。

(3)流动比率。这是中国证监会的风险监管指标之一，是流动资产与流动负债的比值，它可以反映证券公司短期偿债能力。流动资产越多，短期债务越少，则流动比率越高，偿债能力越强。因为公司的短期债务可在到期时由变为现金的流动资产来偿还。一般认为，流动比率应维持2才足以表明公司财务状况稳妥可靠。这种经验标准也不一定合理，因为流动比率高，可能是存货积压的结果，也可能是拥有过多的现金未能加以很好利用。中国证监会规定证券公司流动资产余额不得低于流动负债余额，即将比值1作为风险的警戒线。

(4)客户保证金挪用率。这是证券公司挪用客户保证金数额与客户保证金余额的比率。这一指标对于结算公司评估券商有无资金交收风险尤为重要。因为券商挪用客户保证金，说明券商资金已严重短缺。若券商将挪用款项用于长期投资，则会引起不能满足客户提取现金或不能按期偿还流动性负债的信用危机；若将其用于证券自营，一旦证券价格大跌，新股申购爆仓，则会引起券商透支现象发生，给结算公司带来流动性和信用风险。因此将其作为反映经营风险的主要指标，挪用比率越大，经营风险越大。在实际评估中，可将0(无挪用)作为这一指标的警戒线。

(5)权益类证券自营比例。它是权益类证券总额(以成本价计算)与净资产的比率，反映证券公司自营业务风险。权益类证券的市场价格波动很大，若证券公司将其运营资金全部投到权益类证券，则必然会面临很大的市场风险。为了控制自营风险，中国证监会1996年10月颁布的《证券公司证券自营业务管理办法》规定，证券公司证券自营业务账户上持有的权益类证券按成本价计算的总金额，不得超过其净资产或证券运营资金的80%。以此为参考，可将80%作为这一指标的警戒线。

(6)净资产收益率。这是衡量证券公司盈利能力的指标，是证券公司净利润与净资产的比率，也称股东权益报酬率。证券公司净资产收益率高，表明其盈利能力强，而一个盈利能力强的证券公司，是完全有能力偿还债务，完成资金交收义务的。因此，净资产收益率可以从一个侧面反映公司的偿债能力。若证券公司经营亏损，则净资产收益率为负值，说明证券公司经营业绩很差，面临经营风险。因此可将0值作为这一指标的警戒线。

  表2         我国结算会员信用风险评价指标的权重和警戒线

评价指标	权重%	警戒线
1.      净资本 2.      净资本增长率 3.      净资产负债率 4.      流动比率 5.      客户保证金挪用率 6.      权益类证券自营比例 7. 净资产收益率	20   10   15   15   20   10 10	低于2亿（或2千万） 下降20%（小于-20%） 超过8（或4）倍 小于1 大于0 大于80% 小于0

评级方案

在分析指标和警戒线确定的基础上，可以对各项指标进行评分、计算综合得分，并将总得分转化成相应的等级。关于多指标的综合评分大致有两类方法：简单评分法和加权评分法。加权评分法又可分为主观赋权法和客观赋权法。在此，从实用性角度出发，提供以下两种评级方案。

一、等权评分评级

将每一指标视为同等重要，若指标值在警戒线以下(对于正指标)或以上(对于逆指标)，则记0分；反之，达到所规定标准者，记1分。将证券公司各项指标得分加总，总分表示达标指标的个数。根据达标指标的个数进行风险等级划分。若得分为7，即7项指标都达标者，为无风险会员；若得分为5～6分，即有1～2项指标未达标者，为低风险会员；若得分为3～4分，即有3～4项指标未达标者，为中度风险会员；若得分为0～2分，即7项指标没有1项达标或仅有1～2项达标者，为高风险会员。

二、加权平均评分评级

根据各个指标的重要程度确定其权重，对各指标加权平均求得总得分，再参考台湾经济新报(TEJ)1999年版的信用风险指标评等方法将得分转化为等级。其具体步骤为：

第一步，进行指标的同趋化处理。在确立的7个证券公司财务风险评估指标中，净资本、净资本增长率和净资产收益率是正指标，净资产负债率、权益类证券自营比例是适度指标，客户保证金挪用率是逆指标。为了使指标同趋化，对适度指标和逆指标采取下例公式进行正向化处理。

   =

第二步，进行指标的标准化处理。标准化处理的目的，一是消除原始指标量纲的影响；二是将各指标值转化为分数。这里采用的标准化公式为：

   =

 

其中，zij表示第i个受评证券公司的第j个指标的标准化值，xij表示第i个受评证券公司的第j个指标值，xjl表示第j个指标最低的5%的分位点值，xjh表示第j个指标的最高的5%的分位点值。

第三步，采用加权平均方法计算各公司总得分。其计算公式为：

 =

Fi表示第i个受评证券公司的综合评分， wj表示第j个指标的权重。

第四步，将综合分数转化为风险等级。 国际上大的评级公司一般将信用等级划分为9～10个级别，如标准普尔(S&P)评级公司将债券信用分为10个级别，穆迪(Moody)公司将受评公司分为9个等级。按照国际惯例，我们将证券公司的信用分为10级，第10级根据证券公司资金交收状况确定，将因财务原因已发生违约的证券公司归为第10等。其余9等用下列方式确定。

根据综合评分划分9个等级，需确定出综合评分分数的8个分位点值。若以f1表示综合评分最高的5%的分位点值，f8表示综合评分最低的5%的分位点值，则其他6个分位点值的计算公式为：

fi＝f1－(f1－f8)/ 7×( i－1)， i＝2,3,4,5,6,7

若Fi≥f1，则等级为1；若f1＞Fi≥f2，则等级为2；若f2＞Fi >≥f3，则等级为3；若f3＞Fi ≥f4，则等级为4；若f4＞Fi ≥f5，则等级为5；若f5＞Fi ≥f6，则等级为6；若f6＞Fi >≥f7，则等级为7；若f7＞Fi ≥f8，则等级为8；若f8＞Fi ，则等级为9。

第五步，建立财务压力测试阀，根据证券公司财务压力调整其风险等级。信用评等的目的是要区分证券公司信用风险的高低，将风险高的公司归在7等以上。然而根据综合评分划分等级，会使证券公司的一些不良信息被掩盖，从而影响评等结果。为此，可设计财务压力测试阀，根据证券公司财务压力，调整其风险等级。具体办法是：

1.净资本低于2.4亿元，且本月净资本比上月净资本下降20%者，其风险等级最低为6等；

2.净资本低于2亿元，且本月净资本比上月净资本下降20%者，其风险等级最低为7等；

3.凡净资产负债率为负值或超过8倍，且流动比率小于1者，其风险等级最低为7等；

4.凡净资产负债率为负值或超过8倍，流动比率小于1，且净资产收益率小于0者，其风险等级最低为8等；

5.凡客户保证金挪用率大于30%者，其等级最低为6等；

6.凡客户保证金挪用率大于30%，权益类证券自营比例大于80%者，其风险等级最低为7等；

7.凡客户保证金挪用率大于30%，权益类证券自营比例大于80%，且净资产收益率小于0者，其风险等级最低为8等。

第六步，根据信用风险等级划分风险程度。参考标准普尔(S&P)公司、穆迪(Moody)公司对各个等级所作出的风险释义，将上述10个等级按照风险的程度分为四种类型：1～3级，为无风险类；4～5级，为低风险类；6～7级，为中度风险类；8～10级，为高风险类。

表3                 加权评分评级标准

风险程度	无风险	低风险	中度风险	高风险
信用等级	1-3	4-5	6-7	8	9	10

评级结果

一、样本选择

以深交所会员为评等对象，利用上面两种方法，对其2001年6月的信用风险进行评等。深交所证券公司报表管理系统内会员共有266家，其中，证券类会员有96家，财政、信托及其他类型会员有170家。考虑到财政、信托类会员正在进行资产重组，且年底将从信托业分离出来，因此将这两类会员排除，仅以证券类会员(不包括经纪类会员)作为评等对象。这些会员中有些会员没有上报所需月度资料，因此，仅取得有效样本76个。在76 家会员中净资本为负的有19家，占25%，净资本为正但低于2亿元的有17家，本月净资本比上月下降20%以上的有1家，净资产负债率为负或超过8的有6家，
流动比率小于1的有16家，挪用客户保证金的有13家 ，权益类证券自营比例超过80%的有7家，净资产收益率为负数的有12家。

表4            等权评分评级结果

风险程度	得分	公司家数	比重（% ）
高风险	0-2	4	5.2
中度风险	3-4	9	11.9
低风险	5-6	27	35.6
无风险	7	36	47.4
合计		76	100.00

二、两种方法的评级结果

采用等权评分评级方法得到的评级结果为高风险会员4家，占5.2%；中度风险会员9家，占11.9%；低风险会员27家，占35.6%；无风险会员36家，占47.4%。详见表4。采用加权评分评级方法的评级结果为：高风险会员7家，占9.2%；中度风险会员5家，占6.5%；低风险会员48家，占63.2%；无风险会员16家，占21.1%。详细结果见表5。

表5                   加权评分评级结果

风险程度	评级	公司家数	比重%
高风险	9	4	5.3
	8	3	3.9
中度风险	7	2	2.6
	6	3	3.9
低风险	5	16	21.1
	4	32	42.1
无风险	3	7	9.2
	2	5	6.6
	1	4	5.3
合计		76	100.00

三、评级效果的检验标准

信用风险评级目的是要有效区分各会员的信用风险。何谓有效？可以通过以下两项标准进行检验：

1.能够及时侦察出财务危机的公司。A.凡发生财务危机者均是高风险群；B.凡归入低风险、中度风险群的会员，在可预见的未来内不会发生财务危机，即分类误差越小越好；C.凡被归在高风险的公司，发生财务危机的概率应高于其他类的公司，即分类误差不能过大。

2.能区分出公司的差异，为采取不同的风险管理措施提供参考。不会将所有的公司归在同一级；不同级别之间存在差异，但同级之间的财务状况差异不大。

风险管理措施

以上将证券公司按照风险的程度划分成了四种类型，不同风险程度的证券公司在证券结算中给结算公司带来的风险压力是不同的。若对所有证券公司采取同样的风险管理措施，会增加信用好的证券公司的成本，还可能影响市场的流动性。因此需要根据证券公司的风险程度采取不同的管理措施，进行有层次、有效率的管理。建议根据证券公司风险程度，制定一些管理措施(见表6)：

表6                 我国不同风险程度会员的管理措施

风险程度	无风险	低风险	中度风险	高风险
信用等级（加权）	1-3	4-5	6-7	8	9	10
综合得分（等权）	7	5-6	3-4	0-2
管理措施	结算公司作为其对手方，为其提供交收保证。	结算公司作为其对手方，为其提供交收保证。但发出警告。	结算公司不为其提供交收保证，要求提供银行担保，提高结算保证金。	提高结算保证金。 若透支，冻结股票，要求提供逐日盯市缴款。 若连续透支一周以上，则限制或暂停其交易。

1.发出警告。对于低风险会员向其发出警示。

2.划分买卖。对于中度风险会员，结算公司有权将其所有的证券交易或某一证券的所有交易从净额交收制度中分离出来，改为以“已划分的买卖”进行交收。结算公司不为“已划分的买卖”提供交收保证。

3.提高保证金。对于中度和高度风险的结算会员，要求其提供附加保证金。

4.冻结股票。对于评级为8等的高风险会员，在结算公司未确实其款项已交付前，将冻结有关证券，不允许券商动用该证券，除非券商已向结算公司提供预缴现金款项或提供银行担保。

5.逐日盯市，收取差额缴款。评级为8等以上(含8等)的高风险会员若不能按期完成资金交收，作为券商交收对手的结算公司可以冻结其买入股票，但因券商未交收股票市场价格的变动会面临一定的市场风险，其风险大小等于未交收股票市价和原来合约价值的差额，因此，结算公司对高风险会员未交收股票可以逐日盯市，每天以当日的收盘价计算差额，若差额为负值，则要求结算会员以现金(或以股票作抵押品)向结算公司缴纳差额款。

6.限制交易或停止交易。对于评级为10等的高风险会员，若连续透支在1周以上，且不能满足结算公司所提出的提供银行担保、缴纳市场差额款等要求，结算公司可以限制或停止其交易。    ■